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东鹏饮料:国海证券-东鹏饮料-605499-深度报告:能量饮料趁势起,鹏城新星看东鹏-210604

研报作者:孙山山 来自:国海证券 时间:2021-06-04 16:55:18
  • 股票名称
    东鹏饮料
  • 股票代码
    605499
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    l****k
  • 研报出处
    国海证券
  • 研报页数
    31 页
  • 推荐评级
    买入(首次)
  • 研报大小
    1,529 KB
研究报告内容

证券研究报告 2021年06月04日公司研究评级:买入(首次覆盖) 研究所 证券分析师:孙山山 S0350521010001 sunss@ghzq.com.cn 能量饮料趁势起,鹏城新星看东鹏 ——东鹏饮料(605499.SH)深度报告 最近一年走势 相对沪深300表现 表现1M 3M 12M 东鹏饮料61.1 61.1 61.1 沪深3002.6 1.8 31.3 市场数据 当前价格(元) 107.31 52周价格区间(元) 55.52-107.31 总市值(百万) 42925.07 流通市值(百万) 4293.47 总股本(万股) 40001.00 流通股(万股) 4001.00 日均成交额(百万) 21.40 近一月换手(%) 3.69 相关报告 投资要点: 公司概况:能量饮料龙二,业绩增长亮眼。

公司成立于1994年,前 身是成立于1987的深圳豆奶饮料厂,2003年完成企业改制,2009 年推出瓶装东鹏特饮,2021年5月底上交所上市。

公司属于民营企 业,林木勤为实控人。

营收从2017年28.44亿元增至2020年49.59 亿元,3年CAGR为20.36%;归母净利润从2017年2.96亿元增至 2020年8.12亿元,3年CAGR为39.99%。

最新数据显示,公司 2021Q1营收17.11亿元(+83.37%),归母净利润3.42亿元 (+122.52%);预计2021H1公司营收32.5亿元-36.5亿元,同增 31.61%-47.81%;归母净利润5.7亿元-7.2亿元,同增 29.16%-63.15%。

行业现状:能量饮料处于成长期,先发优势比较明显。

中国能量饮料 市场销售额从2014年约200亿元增至2019年428亿元,5年CAGR 为16.43%,预计2024年能量饮料销售额可达533亿元。

目前中国 能量饮料市场格局相对稳定,2019年CR4企业销售额合计377.81 亿元,市占率为88%。

其中红牛市占率57%,东鹏特饮位居第二占 比15%,乐虎市占率10%,体质能量占比6%。

核心竞争力:饱和式品牌营销,产品渠道双轮驱动:1)品牌端:饱 和式广告营销,提高品牌形象辨识度。

公司高度重视品牌形象,制定 “品牌年轻化”的战略,提出“年轻就要醒着拼”的品牌主张,注重 品牌宣传投入,在线上线下进行多维度、全方面、饱和式的营销宣传, 提升品牌曝光度。

2)产品端:主打能量饮料,完善品牌矩阵。

公司 推出多种规格能量饮料满足消费者需求,布局2-6元价格带;能量饮 料营收从2017年27.36亿元增至2020年46.55亿元,3年CAGR 为19.38%,占比从2017年96.19%降至2020年的93.88%。

此外, 公司不断丰富产品品类,推出非能量饮料以及包装饮用水。

3)渠道 端:精细化控终端,省外扩张有成效。

目前公司已建立由经销商、邮 差和批发商、零售终端商组成的网点众多、覆盖面广、渗透力强、层 次扁平的经销网络。

截至2020年底,公司拥有1600家经销商,邮 差及批发商5万余家,产品覆盖约120万家终端门店。

组织架构上, 公司下设广东营销本部、全国营销本部及全国直营本部。

广东区域为 公司总部直管,其营收从2017年18.94亿元增至2020年27.51亿 元,3年CAGR为13.25%,占比分别为66.59%、60.77%、59.87% 及55.48%。

省外聚焦华中、华东、西南区域,加大开拓力度,省外 中小经销商最多,目前逐步从中小经销商(年销售额500-1000万和 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司 已发行股份的1%。

0.0000 0.1000 0.2000 0.3000 0.4000 0.5000 0.6000 0.7000 20 /1 0 20 /1 1 20 /1 2 21 /0 1 21 /0 2 21 /0 3 21 /0 4 21 /0 5 21 /0 6 东鹏饮料沪深300 证券研究报告 2 年销售额500万以下)向大经销商(年销售额超1000万的)升级。

4)生产端:六大基地布局全国,产能利用率稳提升。

公司已发展为 拥有增鹏、莞鹏、徽鹏、桂鹏、华鹏、渝鹏等多处生产基地。

其中, 华鹏、渝鹏基地正在建设中。

目前公司的全产品线产能约为160万 吨/年,在建生产基地全部达产后,预计可实现产能约250万吨/年。

近三年公司整体产能利用率分别为62%、66%、70%,其中能量饮料 产能利用率分别为65%、73%、84%,产能利用率稳步提升。

募投情况:完善产能布局,提升品牌影响力。

公司本次募集资金共计 17.32亿,将用于生产基地建设项目、营销网络升级及品牌推广项目 等项目。

其中生产基地建设拟募资9.59亿元,建设投产后预计新增 产能110.12万吨;营销网络升级及品牌推广拟募资3.71亿元,信息 化升级建设拟募资0.75亿元,研发中心建设拟募资0.31亿元,总部 大楼建设拟募资2.06亿元,补充流动资金等拟募资0.89亿元。

盈利预测与投资评级:我们看好公司所处能量饮料赛道及全国化扩张 路径下的新品放量,预测2021/2022/2023年EPS分别为 2.87/3.80/4.94元,当前股价对应PE分别为37/28/22倍,首次覆盖, 给予“买入”评级。

风险提示:食品安全问题;线上拓展不及预期;新品放量不及预期; 旺季销售不及预期;行业竞争加剧风险;募投建设进度不及预期。

预测指标20202021E 2022E 2023E 主营收入(百万元) 49596671859010844 增长率(%) 18% 35% 29% 26% 归母净利润(百万元) 812114715191975 增长率(%) 42% 41% 32% 30% 摊薄每股收益(元) 2.262.873.804.94 ROE(%) 26.03% 42.78% 41.22% 39.76% 资料来源:Wind资讯、国海证券研究所 证券研究报告 3 内容目录 1、公司概况:能量饮料龙二,业绩增长亮眼.............................................................................................................6 1.1、回溯过去:能量饮料龙二,民营企业属性.......................................................................................................6 1.2、业绩概况:营收近50亿,一季度开门红........................................................................................................7 2、行业现状:能量饮料处于成长期,先发优势比较明显...........................................................................................9 2.1、能量饮料处于成长期,预计2024年超500亿元............................................................................................9 2.2、集中度提升明显,先发优势较明显...............................................................................................................11 3、核心竞争力:饱和式品牌营销,产品渠道双轮驱动.............................................................................................12 3.1、品牌端:饱和式广告营销,提高品牌形象辨识度..........................................................................................12 3.2、产品端:主打能量饮料,完善品牌矩阵........................................................................................................14 3.3、渠道端:精细化控终端,省外扩张有成效.....................................................................................................17 3.4、生产端:六大基地布局全国,产能利用率稳提升..........................................................................................23 4、募投情况:完善产能布局,提升品牌影响力........................................................................................................25 4.1、生产基地建设项目:缓解产能瓶颈,新建三大生产基地...............................................................................25 4.2、营销网络升级及品牌推广项目:加强渠道建设,提升品牌影响力................................................................26 4.3、其他募投项目:支持信息化建设,提升研发能力..........................................................................................27 5、盈利预测与投资评级............................................................................................................................................27 6、风险提示..............................................................................................................................................................28 证券研究报告 4 图表目录 图1:东鹏饮料发展历程...............................................................................................................................................6 图2:公司产品矩阵......................................................................................................................................................7 图3:林木勤为公司实控人,持有公司股份56.38% .....................................................................................................7 图4:公司营收过去3年CAGR为20.36%,2021Q1营收17.11亿元(+83.37%) .................................................8 图5:公司归母净利润过去3年CAGR为40%,2021Q1为3.42亿元(+122.52%) ...............................................8 图6:公司能量饮料毛利率略高于综合毛利率,波动趋势一致.....................................................................................8 图7:公司毛利率整体维持在47%左右,净利率稳步提升至2021Q1的20% .............................................................8 图8:2019年饮料市场营收5786亿元,同增5.41% ..................................................................................................9 图9:东鹏特饮属于特殊用途饮料中的能量饮料...........................................................................................................9 图10:2019年中国饮料市场规模中包装饮用水占比最大达35%,能量饮料占比达8% ...........................................10 图11:过去5年饮料品种中能量饮料复合增长率高达15% .......................................................................................10 图12:能量饮料市场2014年-2019年CAGR为16%,预计2024年规模达533亿元............................................10 图13:人均能量饮料消费量2.2升,提升空间较大...................................................................................................11 图14:人均能量饮料消费额6.2美元,提升空间较大................................................................................................11 图15:东鹏特饮市占率15%左右,仅次于红牛的57%,位居第二...........................................................................11 图16:公司近年来营销活动情况................................................................................................................................13 图17:公司东鹏特饮签约谢霆锋为品牌代言人..........................................................................................................13 图18:公司签约杨紫为由柑柠檬茶代言人..................................................................................................................13 图19:公司94%营收来自以东鹏特饮为代表的能量饮料...........................................................................................14 图20:能量饮料目前营收46.55亿元,3年CAGR为19.38%..................................................................................14 图21:能量饮料中66%营收来自500ml金瓶............................................................................................................15 图22:能量饮料营收占比虽下降,仍超90% .............................................................................................................15 图23:250ml和500ml版金瓶东鹏特饮....................................................................................................................15 图24:250lml金罐版东鹏特饮...................................................................................................................................15 图25:250ml金砖版东鹏特饮....................................................................................................................................16 图26:355ml的新品—东鹏加气................................................................................................................................16 图27:非能量饮料2020年营收2.40亿,过去3年CAGR为32.57%,占比4.84% ...............................................16 图28:包装用水2020年营收0.41亿元,过去3年CAGR为174%,占比0.82% ..................................................16 图29:非能量饮料代表由柑柠檬茶一览.....................................................................................................................17 图30:非能量饮料代表陈皮特饮一览.........................................................................................................................17 图31:非能量饮料代表冬瓜汁饮料和菊花茶一览.......................................................................................................17 图32:非能量饮料代表清凉茶和乳味饮料一览..........................................................................................................17 图33:广东地区属于公司直营....................................................................................................................................18 图34:公司全国营销中心组织架构图.........................................................................................................................18 图35:全国直营总部示意图一览................................................................................................................................18 图36:公司经销模式为主,占比超97% ....................................................................................................................18 图37:公司经销模式占比超97%,直营和线上占比稳步提升....................................................................................19 图38:广东地区2020年营收27.51亿元,占比超50% ............................................................................................19 图39:公司近三年经销商数量随着全国布局展开,2020年底已增至1600家..........................................................19 图40:2020年公司1600家经销商中华东、华中和华北最多,省外扩张明显..........................................................19 图41:近三年公司省外扩张速度加快,华东、华中、西南等表现亮眼......................................................................20 图42:近三年华东、华中地区增速均超20%,已成为公司核心市场之一..................................................................20 图43:公司省内销售规模1000万元以上的大经销商数量即将超过100个,占比40% ............................................21 图44:公司省外中小经销商最多,其中销售规模在0-500万元的经销商数量占比94% ............................................21 证券研究报告 5 图45:公司线上营收稳步增长,2020年占比超1% ..................................................................................................22 图46:“鹏讯云商”开盖“壹元乐享”活动................................................................................................................22 图47:“鹏讯云商”开箱扫码活动..............................................................................................................................22 图48:公司目前有六大生产基地,利于公司后面全国化布局.....................................................................................23 图49:2020年公司总产能177万吨,其中能量饮料产能占比73% ..........................................................................23 图50:目前公司整体产能利用率70%左右,其中能量产能利用率84%左右.............................................................24 图51:500ml金瓶特饮产能利用率稳步提升至84%,系公司主力推的大单品..........................................................24 图52:250ml金瓶特饮产能利用率稳步提升至77%,公司先有250ml产品,后有500ml产品...............................24 图53:能量饮料产能占总产能70%以上,仍旧是公司主力产品................................................................................24 表1:部分能量饮料进入中国市场时间.......................................................................................................................12 表2:公司主要产品品类.............................................................................................................................................14 表3:公司加强终端精细化管理举措...........................................................................................................................20 表4:公司加强终端精细化管理举措...........................................................................................................................21 表5:规模效应下公司成本降低,对上游具有议价权..................................................................................................25 表6:生产基地建设项目共增加产能110.12万吨.......................................................................................................25 表7:营销网络升级及品牌推广项目投资共计6.71亿元............................................................................................26 表8:渠道建设投入3.26亿元、品牌建设投入2.35亿元...........................................................................................26 表9:其他募投项目详细情况(单位:万元) ............................................................................................................27 证券研究报告 6 1、公司概况:能量饮料龙二,业绩增长亮眼 1.1、回溯过去:能量饮料龙二,民营企业属性 东鹏特饮前身是成立于1987年的深圳市豆奶饮料厂,起初以生产利乐包豆奶、 清凉系列饮料为主。

1994年起,公司快速发展并成立深圳东鹏饮料实业有限公司; 2003年完成全民所有制企业改制。

2009年推出瓶装“东鹏特饮”,2010年瓶装东鹏特饮呈现几何级数增长,2012 年在东莞销量突破亿元;2013年签约谢霆锋,开始布局全国市场,同年饮用人数突 破9亿人次。

公司于2021年5月27日上交所上市,主要产品有能量饮料如东鹏特饮、 非能量饮料如由柑柠檬茶、陈皮特饮和包装饮用水。

经过多年努力,公司成功塑造东 鹏特饮,“年轻就要醒着拼”口号深入人心。

图1:东鹏饮料发展历程 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 公司作为能量饮料的先行者之一,目前能量饮料市占率第二,仅次于红牛。

目前, 公司设立广东、广西、华中、华东等事业部,并形成广东、安徽、广西等辐射全国主 要地区的生产基地,共有超1000家经销商,全国销售终端超120万家。

证券研究报告 7 图2:公司产品矩阵 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 公司为民营企业,林木勤先生直接持有公司55.27%的股份,通过鲲鹏投资、东 鹏远道、东鹏致远、东鹏致诚等合计共持有公司股份56.38%,为公司控股股东和实 际控制人。

本次发行上市后,公司股本从3.6亿股增至4.001亿股,林木勤先生直接 持股股份从55.27%稀释至49.74%。

图3:林木勤为公司实控人,持有公司股份56.38% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 1.2、业绩概况:营收近50亿,一季度开门红 公司营收从2017年28.44亿元增至2020年49.59亿元,3年CAGR为20.36%; 证券研究报告 8 归母净利润从2017年2.96亿元增至2020年8.12亿元,3年CAGR为39.99%。

最新数据显示,公司2021Q1营收17.11亿元(+83.37%),归母净利润3.42亿 元(+122.52%),扣非归母净利润3.37亿元(+108.25%),一季度开门红效应 明显。

预计2021H1公司营收32.5亿元-36.5亿元,同增31.61%-47.81%;归 母净利润5.7亿元-7.2亿元,同增29.16%-63.15%,扣非净利润5.65亿元-7.15 亿元,同增26.27%-59.79%。

上半年保持高增长,系公司500ml金瓶销量快速 提升 图4:公司营收过去3年CAGR为20.36%,2021Q1 营收17.11亿元(+83.37%) 图5:公司归母净利润过去3年CAGR为40%, 2021Q1为3.42亿元(+122.52%) 资料来源:wind,国海证券研究所 资料来源:wind,国海证券研究所 2017-2021Q1公司综合毛利率分别为47.92%、45.97%、46.74%、46.60%及49.54%, 其中能量饮料毛利率分别为49.36%、48.08%、49.01%、48.67%及50.64%,整体波 动不大。

公司净利率从2017年10.41%提升至2021Q1的19.98%。

随着毛利率稳步提 升至50%以上,净利率有望稳步提升至20%以上。

图6:公司能量饮料毛利率略高于综合毛利率,波 动趋势一致 图7:公司毛利率整体维持在47%左右,净利率稳步提升 至2021Q1的20% 资料来源:wind,国海证券研究所 资料来源:wind,国海证券研究所 证券研究报告 9 2、行业现状:能量饮料处于成长期,先发优势比较 明显 2.1、能量饮料处于成长期,预计2024年超500亿元 据招股书数据显示,中国包含包装饮用水、碳酸饮料、浓缩饮料、果汁、即饮咖 啡、即饮茶饮料、能量饮料、运动饮料及亚洲特色饮料在内的饮料销售收入由 2014年4652亿元增至2019年5786亿元,5年CAGR为4.46%。

图8:2019年饮料市场营收5786亿元,同增5.41% 图9:东鹏特饮属于特殊用途饮料中的能量饮料 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 目前中国饮料市场以包装饮用水、即饮茶饮料和碳酸饮料为主,2019年三者营 收占饮料销售收入比重分别为34.55%、21.12%、14.93%。

经过多年的发展, 果汁和能量饮料也已成为饮料行业的重要组成部分,2019年二者占饮料销售收 入比重分别为15.60%、7.92%。

据招股书数据显示,2014-2019年中国饮料种类增速中,能量饮料复合增长率最 高,超15%;其次是即饮咖啡,复合增速达14.60%。

证券研究报告 10 图10:2019年中国饮料市场规模中包装饮用水占比最 大达35%,能量饮料占比达8% 图11:过去5年饮料品种中能量饮料复合增长率高达 15% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 根据行业属性划分,东鹏特饮属于特殊用途饮料中的能量饮料。

特殊用途饮 料是指加入具有特定成分的适应所有或某些人群需要的液体饮料,分为“运动饮 料”、“营养素饮料”、“能量饮料”、“电解质饮料”和“其他特殊用途饮料”,其 中能量饮料是指含有一定能量并添加适量营养成分或其他特定成分,能为机体补 充能量,或加速能量释放和吸收的制品。

图12:能量饮料市场2014年-2019年CAGR为16%,预计2024年规模达533 亿元 资料来源:欧睿国际,国海证券研究所 能量饮料发展可追溯至20世纪20年代,1927年第一代能量饮料诞生于英 国,1966年红牛诞生于泰国。

2002年怪兽饮料诞生于美国并受到巨大成功,随 后风靡于全球。

中国能量饮料起步晚,以1995年底红牛进入中国市场为标志, 随后快速增长。

中国能量饮料市场销售额从2014年约200亿元增至2019年428 证券研究报告 11 亿元,5年CAGR为16.43%。

预计2024年能量饮料销售额可达532.63亿元, 2019年-2024年能量饮料销售额复合增长率为4.50%。

图13:人均能量饮料消费量2.2升,提升空间较大 图14:人均能量饮料消费额6.2美元,提升空间较大 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 中国能量饮料市场起步晚,能量饮料的人均消费水平仍显著偏低,成长空间 广阔。

据招股书数据显示,2017年中国大陆功能饮料人均消费量为2.2升,消 费金额为6.2美元,人均消费金额不足中国香港的50%,与英国、日本和美国 差距更大,约10%-20%。

2.2、集中度提升明显,先发优势较明显 目前中国能量饮料市场格局相对稳定,2019年CR4企业销售额合计377.81 亿元,市占率为88%。

行业知名品牌有红牛、东鹏特饮、乐虎、体质能量、战马 等,先发优势比较明显。

图15:东鹏特饮市占率15%左右,仅次于红牛的57%,位居第二 资料来源:欧睿国际,国海证券研究所 证券研究报告 12 据招股书显示,2019年中国市占率超1%企业有红牛(57%)、东鹏特饮 (15%)、达利旗下的乐虎(10%)、体质能量(6%)、安利集团旗下的XS(5%) 和战马(4%)。

公司市占率仅次于红牛,位居第二。

表1:部分能量饮料进入中国市场时间 品牌类型时间 红牛海外品牌1995 魔爪海外品牌2016 XS海外品牌2017 东鹏特饮国产品牌1994 体质能量国产品牌1999 乐虎国产品牌2013 战马国产品牌2017 唤醒源国产品牌2018 够燃国产品牌2019 资料来源:招股书,国海证券研究所 3、核心竞争力:饱和式品牌营销,产品渠道双轮驱动 3.1、品牌端:饱和式广告营销,提高品牌形象辨识度 经过公司多年的积累和努力,公司的品牌影响力不断提升,已成为能量饮料的领 导品牌,品牌形象深入人心,获得“中国驰名商标”、“广东省著名商标”、“深圳 老字号”、“18-30岁年龄段消费者最喜爱的品牌”等荣誉,在市场中形成较强的 号召力。

公司高度重视品牌形象,于2015年将“年轻就要醒着拼”作为东鹏特饮的Slogan, 并全面开启年轻化战略。

在线上线下进行多维度、全方面、饱和式营销宣传,提 升品牌曝光度。

除传统的电视广告宣传以及公交车身、地铁和高铁站等户外宣传 方式外,公司结合当代年轻人的生活方式及消费习惯,开展互联网、影视植入、 体育电竞赞助等新型营销模式。

公司不仅赞助《盗墓笔记重启》、《安家》等多部 影视热剧,还联合抖音发起共创大赛,赞助中超、花式篮球、世界无人机锦标赛 等体育赛事,走进直播间联动央视boys、维嘉等明星大咖,入驻B站对话Z世 代等等。

证券研究报告 13 图16:公司近年来营销活动情况 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 2016年,公司开创一种新的广告形式,即视频网站的“创可贴”广告。

在视频 播放到某个情景的时候,弹出相应的内容,和剧中人物进行各种共鸣式的互动。

公司通过此广告形式,加强与目标群体的互动,进一步强化品牌形象。

图17:公司东鹏特饮签约谢霆锋为品牌代言人 图18:公司签约杨紫为由柑柠檬茶代言人 资料来源:公司官网,国海证券研究所 资料来源:公司官网,国海证券研究所 公司线上广告方面:2019年8-9月,公司顺应媒介环境的变化,加强了在短 视频平台的合作,东鹏抖音挑战赛获得超60亿曝光量;线下重点加强与消费者 日常距离更近、接触更频繁的“地面广告”领域投放,全年户外共投放1,800多 辆公交,1,700多块候车亭、400多块T牌、2,800多块墙体等,极大的提升公 司品牌辨识度;在重点市场旺季,多个城市极具冲击力地铁包站、高铁大屏联投, 打造高强度的品牌记忆,深化“累了困了喝东鹏特饮”的品牌印象。

证券研究报告 14 3.2、产品端:主打能量饮料,完善品牌矩阵 公司产品分为能量饮料、非能量饮料及包装饮用水。

其中能量饮料包括东鹏特饮、 东鹏加气;非能量饮料包括由柑柠檬茶、陈皮特饮、冬瓜汁饮料、菊花茶植物饮 料、清凉茶、乳味饮料;包装饮用水包括饮用天然水、饮用纯净水。

表2:公司主要产品品类序号 产品类型 主要产品 1 能量饮料 东鹏特饮(金瓶特饮250ml、500ml、金罐特饮250ml、 金砖特饮250ml)、东鹏加气 2 非能量 饮料 由柑柠檬茶、陈皮特饮、冬瓜汁、菊花茶、清凉茶等 3 包装饮 用水 饮用天然水、饮用纯净水 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 以东鹏特饮为代表的能量饮料为公司的核心产品,其营收从2017年的27.36亿 元增至2020年46.55亿元,3年CAGR为19.38%,占比从2017年的96.19% 降至2020年的93.88%。

图19:公司94%营收来自以东鹏特饮为代表的能量 饮料 图20:能量饮料目前营收46.55亿元,3年CAGR为 19.38% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 东鹏特饮能量饮料分为金瓶(500ml/250ml)、金砖(250ml)、金罐(250ml) 证券研究报告 15 和东鹏加气(355ml);其中500ml金瓶贡献能量饮料的66%营收,250ml金瓶 和250ml金罐贡献能量营收的31%。

金瓶特饮作为公司自设立以来的旗舰及主 导产品,2017-2020年销售收入占能量饮料比例超过80%;金罐及金砖则作为 瓶装产品的补充,满足部分消费者的差异化需求,保持稳定增长。

图21:能量饮料中66%营收来自500ml金瓶 图22:能量饮料营收占比虽下降,仍超90% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 2017年下半年,公司推出500ml金瓶,在华东、华北、西南等区域先行推广; 2018年,金瓶逐步在全国范围内上市,并于下半年登陆广东区域市场,迅速获 得消费者青睐。

500ml金瓶的推出,成功填补市场主要品牌在大容量能量饮料品 类的缺口,满足消费者对于大容量产品的差异化需求。

500ml金瓶营收从2017 年0.60亿元增至2020年30.85亿元,3年CAGR为272%,占比为66%。

250ml 金罐营收从2017年2.08亿元增至2020年6.41亿元,3年CAGR为45.52%, 占比为14%。

图23:250ml和500ml版金瓶东鹏特饮 图24:250lml金罐版东鹏特饮 资料来源:公司官网,国海证券研究所 资料来源:公司官网,国海证券研究所 证券研究报告 16 此外,500ml金瓶对应的5元/瓶终端零售指导价相较其他品类单位容量的价格 更低,性价比更高,销量迅速增长。

公司形成250ml金砖、250ml金瓶、250ml 金罐、500ml金瓶,终端零售指导价格2元/盒、3元/瓶、4元/罐和5元/瓶的产 品梯队,满足市场的多样化需求。

东鹏加气是东鹏饮料旗下的首款含气型能量饮 料,于2020年6月底上市。

图25:250ml金砖版东鹏特饮 图26:355ml的新品—东鹏加气 资料来源:公司官网,国海证券研究所 资料来源:公司官网,国海证券研究所 除能量饮料外,公司不断丰富产品品类,推出非能量饮料以及包装饮用水,非能 量饮料包括茶饮类产品由柑柠檬茶,陈皮特饮、清凉饮料(菊花茶、冬瓜汁饮料、 清凉茶)等植物饮料,以及乳味饮料,包装饮用水系列主要为饮用天然水和饮用 纯净水。

图27:非能量饮料2020年营收2.40亿,过去3年CAGR 为32.57%,占比4.84% 图28:包装用水2020年营收0.41亿元,过去3年 CAGR为174%,占比0.82% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 证券研究报告 17 2017年-2020年非能量饮料及包装饮用水两者合计营收占比分别为3.71%、 4.49%、4.51%及5.66%。

我们可以发现非能量饮料占比逐步提升,系公司新推 出的由柑柠檬茶系列产品受到消费者青睐,贡献较大。

整体来看,非能量饮料整 体规模仍相对较小,尚处于市场开拓阶段。

图29:非能量饮料代表由柑柠檬茶一览 图30:非能量饮料代表陈皮特饮一览 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 图31:非能量饮料代表冬瓜汁饮料和菊花茶一览 图32:非能量饮料代表清凉茶和乳味饮料一览 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 3.3、渠道端:精细化控终端,省外扩张有成效 目前公司已建立由经销商、邮差和批发商、零售终端商组成的网点众多、覆盖面 证券研究报告 18 广、渗透力强、层次扁平的经销网络。

截至2020年底,公司拥有1600家经销商,邮 差及批发商5万余家,产品覆盖约120万家终端门店。

图33:广东地区属于公司直营 图34:公司全国营销中心组织架构图 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 公司销售渠道主要包括经销渠道、直营渠道、线上渠道等模式,其中经销为公 司最重要的销售渠道,2017年以来占比超97%。

图35:全国直营总部示意图一览 图36:公司经销模式为主,占比超97% 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 组织架构上,公司下设广东营销本部、全国营销本部及全国直营本部。

公司主 要销售区域为广东、华中、华东等市场,合计收入占比约90%。

其中广东区域 证券研究报告 19 为公司总部直管,其营收从2017年18.94亿元增至2020年27.51亿元,3年 CAGR为13.25%,占比分别为66.59%、60.77%、59.87%及55.48%。

图37:公司经销模式占比超97%,直营和线上占比稳 步提升 图38:广东地区2020年营收27.51亿元,占比超 50% 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 核心区域精细化管理,弱势区域大流通管理。

在两广、华东和华中等核心市场, 主要采取精耕的运营模式,配置经验丰富的销售团队,全方位服务下游渠道和 零售终端,与经销商、邮差/批发商及终端门店共同进行市场维护和开发,提升 产品铺市率,加强产品陈列辨识度和精准度,提升品牌影响力,提升渠道渗透力, 增加公司对销售网络控制力进而提升市占率。

在其他地区,公司主要采取大流通 运营模式,精选经验丰富、实力雄厚的经销商进行合作,由经销商负责终端维 护和执行,公司为其提供宣传、营销培训和指导等支持。

图39:公司近三年经销商数量随着全国布局展开,2020 年底已增至1600家 图40:2020年公司1600家经销商中华东、华中和 华北最多,省外扩张明显 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 证券研究报告 20 表3:公司加强终端精细化管理举措 区域 2018A 2019A 2020A 营收(亿元)占比%营收(亿元)占比%营收(亿元)占比% 广东 区域 18.2862% 24.9761% 27.2757% 全国 区域 11.2038% 15.8239% 20.7943% 合计29.48100% 40.79100% 48.06100% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 公司持续推进全国化战略,核心区域以外有较大进展。

针对华东、华中及西南 等具有较大消费潜力的成长市场区域,公司2018年下半年进行战略梳理,加大 在该等区域的开拓力度,完善销售网络,引入部分资金实力强、渠道广、市场开 拓能力较好经销商,并对经销商的人员配备、车辆部署、仓储能力等方面都进一 步作出规范和标准化。

2020年华中、华东、西南区域营收分别为5.58亿元、4.99 亿元及2.94亿元,同增20.54%、26.67%及53.75%。

图41:近三年公司省外扩张速度加快,华东、华中、西 南等表现亮眼 图42:近三年华东、华中地区增速均超20%,已成为 公司核心市场之一 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 省内大经销商较多,省外中小经销商较多。

公司销售规模1000万元以上经销商 数量,广东省内从2018年70个提升至2020年95个,省外从18个提升至25个; 500-1000万元经销商,省内从2018年53个下降至2020年43个,省外从26个提升 至62个,反映出省内市场成熟下大商规模做大,省外目前逐步从中小经销商向大经 销商升级。

证券研究报告 21 图43:公司省内销售规模1000万元以上的大经销商数 量即将超过100个,占比40% 图44:公司省外中小经销商最多,其中销售规模在0-500 万元的经销商数量占比94% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 在渠道类型的覆盖层面,公司在巩固小卖店、独立便利店、报刊亭等传统渠道 优势的同时,加速开发高速路服务区、加油站、大型卖场、连锁商超、连锁便利店 等特通/现代渠道,提升产品的整体铺市率与覆盖广度。

表4:公司加强终端精细化管理举措序号 主要举措 1 加强公司产品在终端门店的“冰冻化”、提升冰柜的覆盖率及精准 投放 2增加终端陈列的牌面数量、扩张陈列覆盖的网点数量 3加强对销售人员拜访维护终端门店考核,提升销售团队整体执行力 4 通过鹏讯云商平台,及时跟踪流通渠道中的库存情况、产品铺市情况 及终端陈列效果,迅速决策并反馈到各销售服务处,提升公司对于渠 道的管理力度及透明度。

资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 公司以前注重做大经销制和大流通,现在对经销商精细化管理,终端门店掌握 在自己手里,未来注重专业市场打造,特别是特通渠道开发及体系搭建与完善。

公 司实施增强终端门店精细化管理的一系列举措:第一,加强公司产品在终端门店的“冰 冻化”、提升冰柜的覆盖率及精准投放;第二,增加终端陈列的牌面数量、扩张陈列 覆盖的网点数量;第三,加强对销售人员拜访维护终端门店的考核,提升销售团队 的整体执行力;第四,通过鹏讯云商平台,及时跟踪流通渠道中的库存情况、产品 铺市情况及终端陈列效果,迅速决策并反馈到各销售服务处,提升公司对于渠道的 管理力度及透明度。

线上方面,公司积极开拓“新零售”渠道。

公司以互联网为依托,运用大数据、 证券研究报告 22 二维码等技术,对产品生产、营销和渠道管理进行升级改造,实现公司、经销商、邮 差/批发商、终端门店、消费者多方数据信息互动,从而实现以“大数据”为基础的 精细化管理和精准营销。

图45:公司线上营收稳步增长,2020年占比超1% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 二维码防伪技术,有效防止窜货。

公司使用二维码技术为产品赋予一物一码的产 品标识,在产品生产、入库、仓储、出库以及运输过程中通过扫码准确记录商品流转 信息,做到精细化管理,并可有效防止窜货乱市现象。

与此同时,终端门店、消费者 通过扫描二维码参与公司组织的各项活动,实现公司与终端门店及消费者之间的直接 互动。

构建“鹏讯云商”平台,增加宣传力度。

公司将线下业务员管理、渠道库存监控、 终端销售网点服务等融为一体,形成信息汇总和交互的平台。

通过鹏讯云商平台,规 划业务员拜访路线,记录并考核拜访时间、地点及商品陈列效果,定期记录经销商库 存情况,传递销售网点的补货信息,使复杂商品流通系统透明化。

图46:“鹏讯云商”开盖“壹元乐享”活动 图47:“鹏讯云商”开箱扫码活动 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 大数据分析技术辅助决策,提升资源使用效率。

使用大数据技术,对渠道库存 证券研究报告 23 数据、销售网点数据以及消费者数据进行综合分析,根据分析结果合理分配采购、人 员、生产、供应链等各项资源,制定针对性的营销策略,提高资源使用效率,提升决 策质量。

3.4、生产端:六大基地布局全国,产能利用率稳提升 生产基地全国布局,形成规模效应,满足不断增长的市场需求。

公司已发展为 拥有增鹏、莞鹏、徽鹏、桂鹏、华鹏、渝鹏等多处生产基地。

其中,华鹏、渝鹏 基地正在建设中。

目前公司的全产品线产能约为160万吨/年,在建生产基地全 部达产后,预计可实现产能约250万吨/年。

图48:公司目前有六大生产基地,利于公司后面全国 化布局 图49:2020年公司总产能177万吨,其中能量饮料产 能占比73% 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 近三年公司整体产能利用率分别为62%、66%、70%,产能利用率稳步提升下 反映出公司营收稳步增长;其中能量饮料产能利用率分别为65%、73%、84%, 非能量产能利用率分别为51%、38%、26%,包装用水产能利用率分别为50%、 50%、46%,反映出公司主打产品能量饮料销量稳步提升,非能量饮料产能利用 率有待提升。

近三年公司能量饮料产能分别为80.74万吨、119.14万吨、129.09 万吨,占总产能分别为77%、78%、73%,系公司2020年发力非能量饮料和包 装用水产品。

证券研究报告 24 图50:目前公司整体产能利用率70%左右,其中能量 产能利用率84%左右 图51:500ml金瓶特饮产能利用率稳步提升至84%, 系公司主力推的大单品 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 细拆可以发现,公司500ml金瓶特饮产能利用率从2018年60%提升至89%, 系公司主推500ml金瓶特饮产品;250ml金瓶特饮产能利用率近三年从71%提 升至77%,提升进度放缓。

图52:250ml金瓶特饮产能利用率稳步提升至77%, 公司先有250ml产品,后有500ml产品 图53:能量饮料产能占总产能70%以上,仍旧是公司主力 产品 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 资料来源:公司招股书,国海证券研究所 规模化、专业化的生产使得公司具有明显的规模效应优势,对上游供应商有较 强的议价能力,且更容易获得下游销售渠道的认同。

由于饮料行业具有经济运 输半径,公司生产基地在全国范围内多点布局可以降低物流成本,提高产品供应 的及时性和稳定性,形成多方面竞争优势,更好的满足全国市场需求,扩大公司 证券研究报告 25 的市场占有率。

公司主要原材料是白砂糖和香精,合计占原材料比重约40%, 其中白砂糖占比24%、香精占比17%。

表5:规模效应下公司成本降低,对上游具有议价权 项目2018A 2019A 2020A 白砂糖(元/公 斤) 5.195.055.00 香精(元/公 斤) 86.3989.1688.33 纸箱(元/个) 1.491.381.35 瓶坯(元/个) 0.20.190.18 外帽(元/个) 0.06650.06930.0675 瓶盖(元/个) 0.05510.05120.0488 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 4、募投情况:完善产能布局,提升品牌影响力 本次募集资金共计17.32亿,将用于生产基地建设项目、营销网络升级及品牌推 广项目、信息化升级建设项目、研发中心建设项目和总部大楼建设项目。

4.1、生产基地建设项目:缓解产能瓶颈,新建三大生 产基地 生产基地建设项目包含华南生产基地建设项目(华鹏,拟募资4.69亿元)、重庆 西彭生产基地建设项目(渝鹏,拟募资3.40元)及南宁市生产基地二期建设项目(桂 鹏,拟募资1.5亿元)等三个子项目,总耗资14.37亿元,预计新增产能110.12万吨。

表6:生产基地建设项目共增加产能110.12万吨 项目名称建设期达产期新增产能总投资额新增生产线 华南生产 基地建设 项目 3年5年48.1万吨7.29亿元 2条罐装饮料生产线、2条瓶装饮料 生产线以及2条瓶装饮料(冷灌装) 生产线 重庆西彭 生产基地 建设项目 3年5年39.5万吨5.09亿元 3条瓶装饮料生产线、1条瓶装饮料 (冷罐装)生产线以及1条包装饮 用水生产线 南宁生产 基地二期 建设项目 3年5年22.5万吨2亿元3条瓶装饮料生产线 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 证券研究报告 26 缓解产能瓶颈,提高公司供货能力。

公司广东地区生产基地能量饮料的产能利用 率已经趋于饱和,产能不足的矛盾日益凸显。

进一步拓展中西部地区,完善产能布局, 缩短运输半径,降低运输费用,提升产品的盈利水平。

加强规模效应,提升市场竞争 优势,公司在华南、重庆西彭生产基地新建过程中将应用无菌冷灌装技术、配备先进 的生产设备,进一步提升产品品质和生产效率,降低生产过程中的人力成本和经营成 本,提升公司整体盈利水平。

4.2、营销网络升级及品牌推广项目:加强渠道建设, 提升品牌影响力 公司拟投入募集资金用于营销网络升级及品牌推广项目,完善营销网络和渠道建 设,加大品牌推广力度。

本项目投资总额为6.71亿元,分为营销网点升级、渠道建 设和品牌建设三部分。

表7:营销网络升级及品牌推广项目投资共计6.71亿元 投资内容投资估算(亿元)占总投资比例 营销网点 升级投入 场地投入1.0428.08% 设备投入0.010.21% 营销网点升级投入总额1.0528.29% 渠道建设投入0.266.94% 品牌建设投入2.3563.36% 基本预备费0.051.41% 项目投资总额3.71100.00% 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 公司渠道建设拟投入3.26亿元用于购买冰柜加大去下游渠道的冰柜投放量,品 牌建设拟投入2.35亿元,用于投放央视、卫视广告、互联网以及户外广告。

表8:渠道建设投入3.26亿元、品牌建设投入2.35亿元 投资类型投资内容投资总额(亿元) 渠道 建设 直营本部 单门冰柜0.21 双门冰柜0.02 特通/现代渠道 单门冰柜2.90 双门冰柜0.14 品牌 建设 电视广告央视、卫视等0.55 互联网广告 视频网站、短视频APP、新 闻资讯等 0.75 户外广告公交、地铁、高速、高铁等1.05 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 证券研究报告 27 4.3、其他募投项目:支持信息化建设,提升研发能力 信息化升级建设项目包含集团信息化升级建设项目、鹏讯云商信息化升级建设项 目两个子项目,其中“集团信息化升级建设项目”投资总额为5,309.18万元,“鹏讯 云商信息化升级建设项目”投资总额为2,212.04万元。

总耗资7,521.22万元。

研发中心建设项目实施主体为公司全资子公司华鹏,项目投资总额为3,147.00 万元,拟以公司现有的研发管理中心为基础,整合资源在华南生产基地组建软硬件水 平高,研发环境规范的研发中心,研究、储备关于饮料行业的新材料、新工艺、新产 品配方等方面的技术,持续提升公司的研发能力。

表9:其他募投项目详细情况(单位:万元) 投资类型投资总额(万元) 信息化升级建设项目 集团信息化升级建设项目5,309.18 鹏讯云商信息化升级建设项目2,212.04 研发中心建设项目3,147.00 总部大楼建设项目20,640.35 资料来源:公司招股说明书,国海证券研究所 总部大楼建设项目投资总额为20,640.35万元,拟投资建设公司总部办公大楼, 建筑面积约13,545.56平方米,地址位于深圳市南山区留仙洞二街坊,建设期为48 个月。

公司投资新建总部大楼,扩大公司办公面积,改善员工办公环境,提高管理效 率,提升企业形象,满足公司快速发展的需求。

5、盈利预测与投资评级 我们看好公司所处能量饮料赛道及全国化扩张路径下的新品放量,预测 2021/2022/2023年EPS分别为2.87/3.80/4.94元,当前股价对应PE分别为 37/28/22倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

证券研究报告 28 6、风险提示 (1)食品安全问题; (2)线上拓展不及预期; (3)新品放量不及预期; (4)旺季销售不及预期; (5)行业竞争加剧风险; (6)募投建设进度不及预期; 证券研究报告 29 附表:东鹏饮料盈利预测表 资料来源:Wind资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 【食品饮料组2介绍】 孙山山,曾任职于国信证券和新时代证券,担任食品饮料分析师,4年食品饮料研究经验。

臧天律,美国福特汉姆大学金融工程硕士,上海交通大学金融学学士。

2020年加入国海证券,现从事饮料行业研究。

【分析师承诺】 孙山山,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、 客观地出具本报告。

本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。

本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推 荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数; 中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数; 回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深300指数。

股票投资评级 买入:相对沪深300指数涨幅20%以上; 增持:相对沪深300指数涨幅介于10%~20%之间; 中性:相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间; 卖出:相对沪深300指数跌幅10%以上。

【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户 (简称“客户”)使用。

本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

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