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研究报告:光大证券-信息简报-060714

研报作者:滕印,诸海滨 来自:光大证券 时间:2006-07-14 11:08:04
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    光大证券
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研究报告内容

\ 报 第855期 究所的任 2006/07/1 本刊 何意见和建议,投资者应注意 【财经视点】全球股经历「黑 没有大扩容就没 全面推动金融资 中国实业资本海 若再次加息对市 FDI逆转与游资 沪「四条原则」 【区域报道】珠海启动135计 塔里木部分矿区 【机构动向】QFIIA股基金回 QFII选股风格大 【行业信息】沪杭磁浮拟接京 中国50%的晶圆 汽车行业年初以 【板块分析】交通运输:国内 【财经广角】中国宜借镜国际 光大信息简 所载观点仅供参考,请仔细阅读尾页的有关声明 服务从“心”开始 各部门投资决策参考,不代表光大证 控制投资风险。

色13日」...................................2 有大牛市...................................4 本对接产业资本.............................5 外输出“火候”未到.........................8 场的负面影响有限..........................10 蜂涌触动中国金融稳定.......................11 严控房贷总量..............................12 划谋变身...................................13 向外资开放................................14 报超大市..................................15 暴光......................................16 沪高铁....................................18 制造商可能被淘汰...........................19 来的回暖行情暂告结束......................19 公路上市公司价值被低估....................20 宏调治本之术..............................20 券研 4 责任编辑:滕印、诸海滨 电话: 021-50818887-206-258 特别提示:本刊物所采编文章之观点,仅供光大证券内部 光大信息简报 2 光大证券研究所 【财经视点】全球股经历「黑色13日」 受中东局势升级、油价再创新高、 日本议息等多项不利因素拖累,全 球股市昨日经历一个「黑色13日」。

亚太股市几乎全线下跌,其中,日 经指数跌逾150点,恒生指数大幅 下挫216点。

欧洲三大股市昨晚跌 势持续,跌幅约2%,美国道指开市 即跌穿万一点心理关口。

市场忧 虑,受地缘政治紧张影响,全球金 融市场续会大幅波动。

地缘政治紧张,刺激油价突破76 美元历史高位,进一步打击投资者 入市信心,拖累欧洲股市全线下挫。

昨晚开市后不久,欧洲三大股市跌 幅进一步扩大。

德国软件制造商SAP,指第二季盈利未如预期,股价下 跌一成。

德国法兰克福股市DAX指数跌逾2%,中段报5511点,跌126 点。

英国伦敦富时指数中段报5754点,跌106点,法国巴黎股市CAC 指数跌97点,中段报4844点。

油价飙升欧洲股市急跌 美国道琼斯指数开市跌穿万一点,早段报10916点,下跌96点,跌幅 约0.87%;纳斯达克指数早段跌19点,报2070点;标准普尔500指数 报1253点,下跌5点。

美新领失业救济金人数超预期,上星期多了19000 人,而新申领失业救济金总人数达33万2千人,亦远超市场预期,主 要因为美国汽车工业,传统在夏季关门所致,其中通用汽车今年关闭厂 光大信息简报 3 光大证券研究所 房一星期,福特车厂亦最少关门一星期。

对此,分析员忧虑美国经济增 长速度或会进一步放缓。

油价高企亦令市场担心通胀恶化。

与此同时, 美林证券调低沃尔玛评级。

日央行昨日起议息两日,市场预期将加息四分一厘,是六年来首度加息, 正式结束零息政策。

受加息阴影拖累,日股连续第三日下跌,日经平均 指数急挫151点,险守万五点关口,收报15097点。

若日加息抽紧全球银根 基金经理提出警告,若日本一如所料宣布加息,将抽紧全球银根,而下 半年美国经济可能出现滞涨,令联储局陷入加息与否的两难局面。

东骥 基金管理董事总经理庞宝林说,若日本加息将令日圆升值,抽紧全球银 根,将不利金融市场表现。

港股昨日跟随美市显著下跌,恒指大幅急挫216点,收报16305点。

其 中蓝筹股汇控(005)及中移动(941)合计占逾一百点的跌幅。

恒指失 守10天移动平均线,惟尾段跌幅收窄,险守16305点。

国企指数亦跌 近百点,收报6728。

另外,人民银行昨日接受外电查询时,否认会加息,指出加息纯属市场 猜测。

受国内股市急挫影响,本港中资股普遍受压,拖累国企指数失守 6800点关口。

午后跌幅扩大,最低曾一度跌至6707点,收市报6728 点,全日下跌98点或1.4%。

资源矿产股跌幅最显著,江西铜(358) 急跌7%,收报7.7元;鞍钢(347)亦跌超过5%,收报6.35元。

分析 员又指,中东局势升级,加上伊朗及朝鲜问题仍未解决,令资金转进债 市及黄金,预期全球股市持续受压。

返回页首 光大信息简报 4 光大证券研究所 【财经视点】没有大扩容就没有大牛市 资本改革走到今天,“没有大扩容就没有大牛市!”这一句话,已经被赋 予了不一样的内涵与意义。

关于牛市的定义,而建立在全流通基础上的 大扩容,更是了股市“成长性溢价”释放的源动力。

全流通的市场环境为央企“海归”,搭建起了制度上的平台。

此前,李 荣融在谈及支持央企海外上市时,曾明确指出,“海外的市场比较规范, 有利于公司法人治理的完善”。

而目前建立在股改基础之上一系列变革 与整治,为优质央企的“回头”创造了较好的软环境,也成功吸引了中 行的闪电“海归”。

在资产扩容的同时,证监会也通过制度与产品的创 新,为股市释放活力的同时,也相对保障了国字号资金大规模进场的“安 全”,以“制度溢价”引资。

而对于已经历过一轮“掏空”后的A股市场,有效的融资是培育财富效 应必不可少的环节。

虽然目前我们股市中不乏中石化、长电这样的蓝筹 股,但与更多的“绩差”公司相比,A股市场所蕴藏的“价值”还相当 匮乏,这要求更多的蓝筹股上市,便于股市尽早走出边缘化的状态。

毕 竟,类似于中行这样代表中国经济高增长的公司进入股市,有助于股市 融资结构与经济发展相“捆绑”。

而在我们看来,“全流通”下扩容,除了传统意义上的“新老划断”后 再融资和IPO之外,更重要的是,上市公司的并购、重组、注资等行 为。

它既为国有资产的重组整合提供了平台,也为我国高新技术的发展, 找到了孵化器。

李荣融明确提出打造央企行业前三名的目标,既需要以多地上市,融资 最大化为手段,更需要在全流通的平台上,通过企业间的并购重组、整 体上市,来实现上市公司资产质量的提高,改变投资者对上市公司未来 光大信息简报 5 光大证券研究所 业绩的预期;而汇改问题之所以迟迟得不到解决,主要原因在于我国对 外劳动密集型加工工业的生产链条,不足以承受人民币加速升值对其微 薄盈利点的挑战。

或者说,汇改加速有赖于劳动效率的提高,而劳动效 率的提高则离不开高新技术的发展,而全流通下的“创业板”,便是最 好的科技孵化器。

无论是外延式的增量扩容,还是内涵型的存量扩容,都是在通过改变自 身估值水平的方式,促进公司股价的提升,最终形成价值与行情的正相关。

实质上,我们一向认为,股改与扩容,一个以制度改革,提升存量上市 公司的投资价值,另一个,则以“新鲜血液”的注入,在外部提升整体 上市公司质量。

“全流通”下的大扩容,释放了股市的“成长性溢价”。

返回页首 【财经视点】全面推动金融资本对接产业资本 解决金融资本与产业资本的对接问题,主要依赖多层次资本市场的建立 与完善。

且不论高层以及其它中央部委对资本市场的要求,只看“一行 三会”对多层次资本市场的态度,就能清楚地明白多层次资本市场的建 立正在加速。

光大信息简报 6 光大证券研究所 这其中冲锋陷阵的“大将”当属央行。

我们注意到,中国人民银行副行 长吴晓灵近日称,目前沪深股市不足以有效地推动资本运作。

中国需要 引入方便风险资本退出的机制,那些没有资格在沪深两地上市的公司 很难进行股份流通,令中国资本市场发展受到阻碍。

吴晓灵认为,美国 之所以能成为成功的创新型国家,是因为有发达的资本体系,其中拥有 大量的私募基金,“如果要用私募基金来推动产业投资的发展,就需要 多层次的资本市场和完善的退出机制。

” 吴晓灵还称,目前资本市场存在的问题有非上市公 司股权难以流动和限制高收益债券发行等,应充分 利用电子报价系统形成多层次资本市场,而管理的 重点应该放在信息披露和对券商的监管。

同时,中 国需要发展类似于美国Bulletin Board及Pink Sheets的柜台交易市 场(OTC)。

央行提出的让私募基金介入创业投资、发展柜台交易市场等建议,都是 证监会的职责所在,明显有“捞过界”的嫌疑。

在我们看来,央行这么 直白地“揭短”证监会,除了因为证监会在这方面确实有缺陷,更重要 的原因或许在于高层那里对于建立多层次资本市场有较高的期望(或许 眼下还未被视为资本市场的主要矛盾,但将来迟早上升未主要矛盾)。

接下来证监会其对于发展多层次资本市场同样不遗余力。

基于眼下产业 资本与金融资本的对接的主要矛盾集中于高端领域,所以证监会目前的 要务是吸引大盘蓝筹股的海归以及优质大型国企的A股首发。

中行先H 后A、工行力争A+H的底限、大秦铁路闪电登陆,就是很明显的例子。

大型企业陆续登陆A股,让产业资本与金融资本的高端结合得以实现。

当然,多层次资本市场不仅仅在于高端的主板问题,中低端的中小板、 创业板、三板等作为次要矛盾,也不可忽略。

IPO重启后,登陆中小板 光大信息简报 7 光大证券研究所 的企业数量,数倍于主板的数量,证监会促进中小板加速扩容的思路可 见一斑。

当然,仅仅是中小板是不足以承载中低端实业资本与金融资本 的联姻的。

这也正是央行指责证监会的理由所在。

尽管,现阶段证监会忙于资本市场的制度建设以及迎接国企大盘股的登 陆,工作重点短期不在多层次资本市场的建设上,但其已经在交易所、 中介机构上埋下伏笔。

一方面,深交所一直在筹划创业板事宜,最近更 放出消息将在“十一五”期间推出创业板。

另一方面关于三板的定向增 发、转板事项也在进展中。

事实上,从证监会此前批准券商参与创业投 资来看,证监会必然会对创业板、三板有所规划,作为将来券商投资的 退出通道。

再来看银监会,其同样是推动多层次资本 市场的一个动力(主要是中低端)。

银监 会主席刘明康早些时候称,“解决中小企 业融资难的问题,主要靠资本市场”。

虽 然银监会一再宣称鼓励银行对中小企业投放信贷,然而期间的高风险让 大多数银行禁足不前。

只有资本市场的风险投资、三板、二板为发展中 的中小企业提供融资,降低他们的信贷风险后,银行的中小企业信贷才 能实质性、大范围推进。

而在我们看来,更为重要的是,目前大多数银行出现了流动性过剩的问 题,需要借助资本市场来化解。

一方面,过剩的信贷资金可以通过在资 本市场的投资活动得到消化(目前信贷资金已经可以投资股市、期市)。

另一方面,由于股市的火热,大量的储蓄资金将分流到资本市场,这也 将间接缓和流动性过剩压力,据昨日《上海证券报》报道称,上海中资 金融机构6月末人民币储蓄存款同比增长21.6%,较1季度末下降3.9 个百分点;第2季度新增人民币储蓄存款85.93亿元,仅占上半年储蓄 光大信息简报 8 光大证券研究所 存款增量的12.8%,同比少增197.95亿元。

央行上海总部认为,证券 市场不仅分流了部分银行存款,而且还从货币市场吸纳了商业银行的部 分流动性。

最后看一向“沉默少言”的保监会。

最近其挟保险“国十条”之威,连 续开通保险资金投资实业、基础设施的通道。

有消息称,创业投资的通 道也将打开。

种种迹象现实,一场高层协调组织下,各中央部委参与的金融资本与实 业资本对接的风潮正在上演。

返回页首 【财经视点】中国实业资本海外输出“火候”未到 今年以来,持续的贸易顺差,令中国也加入到了全球流动性过剩的大军 中,据美国之音报道,中国的贸易顺差在6月份再次大幅度攀升近50%, 创历史新高145亿美元。

而巨额贸易顺差不光给人民币升值带来了巨大 的压力,并直接刺激了国进投机性资金(包括FED),源源不断的流入 中国,从而进一步加剧了中国的流动性危机。

面对贸易顺差所引发的不断攀升的外汇储备,从平衡国际收支的角度来 说,应该是通过扩大中国企业在海外的投资,来对冲掉贸易产生的盈余。

这也就是国家所提倡的“走出去”战略。

理论上来说,央企“走出去” 有两种形式:其一、通过“走出去”来实现做大做强;其二、先整合好 现有资源,待做大做强后,再“水 到渠成”的走出去。

从现实情况来看,在去年中海油 收购尤尼克折戟之后,央企“走 光大信息简报 9 光大证券研究所 出去”突然滑落低谷。

造成这种情况的原因有很多,比如,自身实力有 限(如五矿收购加拿大诺兰达矿业公司)、政府股东背景限制了收购行 为(中海油收购尤尼科)、外方漫天索价(日前的中移动收购MILLICOM) 等等,但是无论是何种原因,都反映了中国企业目前走出去还面临着诸 如实力不足、公司治理不完善、时机不成熟等诸多方面的障碍。

尽管中 国随后调整了“走出去”的思路——从与中国保持友好外交的国家先行 做起,在此过程中,逐渐扩大自己的影响力,并辐射至其它国家。

但显 然让世界了解中国企业,相信中国企业还有一个较长的过程。

我们注意到,央企巨头们显然也了解了这一点,开始纷纷把重心转向了 国内的“圈地运动”(以宝钢为代表的央企大肆收购,疯狂扩张)和“整 合运动”(以中石化为代表的央企,加大了主辅分离,私有化旗下上市 公司等等)上,但无论是圈地还是整合,目的都是为了做大做强。

更重 要的是,通过央企的“圈地”和“整合”,来实现中国产业结构的调整, 这些显然也都符合管理层的愿望——无论是李荣融此前所提出的“央企 不进前三就重组”,还是国资委副主任日前提出的“央企都应该整体上 市”,都透露出了管理层不惜通过行政手段和政策优惠来扶持央企快速 做大做强的心声。

在这种情形下,以央企为代表的实业资本短期内大面积“走出去”显然 是不可能的,也就不可能用来对冲贸易顺差所带来的外汇盈余。

此外, 在当前世界各国纷纷对于他国产业资本报以高度警惕的情况下,更加大 了中国资本实业资本海外输出的难度。

于是管理层开始将目光放在了金 融资本上。

返回页首 光大信息简报 10光大证券研究所 【财经视点】若再次加息对市场的负面影响有限 一旦中国政府选择近期再次提高利率水平,会怎样操作呢?我们认为, 由于存贷利差已经为商业银行带来了超额利润,如果央行再次提高利 率,很有可能采取存款和贷款联动的方式。

国内消费不能跟上GDP增长的速度导致了宏观经济的跛腿。

如果提高存 款利率会岂不是打压了消费?我并不这么认为,原因在于我国收入水平 很低,消费是由收入驱动的,也就是说影响我国消费的是收入而不是利 率政策,更进一步讲,中国的财富高度集中在小部分家庭之上,这部分 家庭的消费并不受信贷数量或财富多少的影响,低利率对他们并不会起 任何作用。

这正是目前收入分配成为市场热点的原因。

只有信贷驱动型 消费才受利率的影响,比如美国。

这里需要额外提出的是房地产市场,我国的房地产市场几乎都是依靠信 贷驱动的,利率水平的上涨对我国房地产市场是有一定抑制作用的。

我 国房价上涨过快,已经严重压缩了居民的消费热情。

国六条的推出显然 不是为了降低房地产行业的需求,而是为了打击炒房的投机现象。

我国 的房屋需求更多是刚性需求,利率上升的幅度有限,对月供产生的影响 较小,在我看来加息可以提高投机者的资金成本,这反而能够引导我国 房地产市场良性发展。

以经济学原理来说,加息压缩的是货币的需求而不是供应,我国流动性 过剩,货币投放过多在短期内逆转的难度很大。

如果在货币需求上进行 压缩,在控制信贷上能够取得更好的效果。

加息必然导致行业内处于平 均投资利润平衡点以下的企业放弃投资,在总量上能够体现信贷下降的 效果,当然在这一过程中,加以行政手段配合能够取得更好的效果。

返回页首 光大信息简报 11光大证券研究所 【财经视点】FDI逆转与游资蜂涌触动中国金融稳定 从近期公布的6月外贸进出口及FDI数据来看,国际资本流入中 国呈现出“战略性缩减与战术性涌入的特点”,这同样加大了央行 货币政策调控国内经济的难度与风险。

具体来看,以中长期投资为主的FDI数据显示,今年上半年中国 FDI规模仅为274.28亿美元,同比下降0.47%,为今年累计额首 次出现下降。

中国1-5月实际外商直接投资金额229.89亿美元, 较上年同期增长2.78%,但增速低于1-4月的5.76%、1-3月的 6.40%、1-2月的7.79%和1月份当月的10.99%。

今年以来FDI数据持续递减的趋势,是否是外资冷落“中国概念” 的开始,这值得注意。

事实上,美联储连续加息、日本即将扭转“零利率”时代等外部 金融环境的转变下,是中国吸引外资能力减弱的外部因素。

并且, 不管是当前“两税合并”的改革还是对房地产外资围堵的预期, 中国对于外资态度的转变,也可能是FDI数据下降的因素。

与此同时,当前外资流入开始由制造业向金融业转变的趋势。

这 都加剧了中国金融稳定的外生性风险。

在此情况下,短期资金流入中国的增加,特别是不明资本流入的 加快,与FDI降温所预示的外资战略性转移并存,放大了中国金 融市场因外部均衡改变带来的风险。

我们注意到,截至2006年5月底,我国外汇储备已达9250亿美 元,比上年底增加1061亿美元。

1-5月份,我国贸易顺差为468 光大信息简报 12光大证券研究所 亿美元,外商直接投资为230亿美元,两项相加为698亿美元。

外汇储备超出贸易顺差和利用外资的部分月平均为72.6亿美元, 大大高于去年月平均38.9亿美元的水平。

这就是说,不明资本流 入中国的步伐是加快了。

而短期资本“逐利性”的本质,决定了其不可能在中国境内长期 逗留。

这样来看,短期资金流入的加速与长期资本追捧“中国概 念”热度的降温,两者的共存加大了资金“大进大出”的风险。

返回页首 【财经视点】沪「四条原则」严控房贷总量 上海银监局13日发布的消息称,自国务院促进房地产业健康发展的六 条措施(以下简称「国六条」)和九部委《关于调整住房供应结构稳定 住房价格的意见》出台以来,上海银行业坚决贯彻其中关于房地产信贷 的有关规定,积极调整房地产信贷政策。

据悉,根据九部委「严格房地产开发信贷条件」的要求,上海银监局对 辖区内的银行业金融机构及时提出「四条原则」,要求商业银行贯彻落 实。

这些原则包括: ■对新的房地产项目开发贷款,必须严格执行「四证齐全」和资本金 比例不低于35%的标准,对高档商品房、别墅、商业用房开发贷款应实 行更高的项目资本金要求。

■除房地产项目开发贷款以外,严禁向房地产企业发放如流动资金贷 款、票据融资等其它任何形式的短期贷款和融资。

光大信息简报 13光大证券研究所 ■区别对待房地产企业贷款展期要求,对存在销售前景不佳、恶意囤 积房源等现象的开发项目,银行必须从严控制贷款展期。

■切实加强贷后管理,进一步健全房地产项目销售进展和开发贷款收 回相衔接的全程监控机制,督促房地产企业及时归还到期的开发贷款。

随着「国六条」及九部委「意见」的实施,上海房地产市场成交量和成 交均价总体稳定,6月份上海的个人房贷也有明显回升,但政策效应在 今后几个月还将继续显现,市场后续走势有待进一步观察。

返回页首 【区域报道】珠海启动135计划谋变身 珠海市政府‘135’行动计划日前揭盅,根据这一计划,珠海定位珠三 角西岸区域中心城市,将在5年内拟投近百亿资金打造一个全新珠海。

珠海市12日发布的近期城市规划建设管理实施纲要(草案),详尽地揭 示出‘135’行动计划相关联的城市定位、规划建设管理等一揽子方案。

结合《珠海城市空间发展战略(珠海2030)》规划要求,‘135’行动计 划提出,到2030年要把珠海建设成为珠江三角洲西岸区域性中心城市。

城市主要职能是:区域性商贸、服务和金融中心、区域性海陆交通枢纽、 珠江三角洲西部临海产业基地、亚热带海滨风景旅游胜地。

东高西重东商西实 据了解,珠海整个城市发展将按照‘做强看东部、做大看西部’的思路, 实施‘东高西重、东商西实’的差异化发展策略。

东部沿海城市带打造 光大信息简报 14光大证券研究所 成为珠三角西岸区域交通枢纽、生产服务中心、中央商务中心、海滨休 镕之都,大力发展口岸经济、总部经济等。

在产业局面方面,重在发展 金融商贸、旅游度假创意研发等高端生产服务产业及高品质生活服务产 业。

东部沿海产业带将建设前山物流园、金鼎物流园,唐家油气库、裕 华聚脂切片厂将搬迁至高栏港区。

西部地区重在建设‘中部沿江’、‘西部沿海’两条城市带。

中部沿江城 市带将打造为空港带动的制造业集群以及具有区域竞争力的工业产业 基地,重点发展以飞机维修、通讯设备等一般制造业及其配套居住产业。

西部沿海城市带,将建设成高栏港经济区临海产业基地和区域性海陆物 流中心,重点发展大型装备制造业、重化产业以及滨海休镕产业。

按照‘135’行动计划,5年内政府投入资金不少于100亿元,多渠道 筹措建设资金。

筹措建设资金主要通过市场融资、产权转移、抵押贷款 等多种方式。

并组建城市基础设施投资公司,通过资本运作专项筹集公 益性公共设施及城市基础设施建设资金。

至于政府投资建设项目,可按 照‘政府主导、市场运作、社会参与’的原则,引入多元化建设投资主 体,通过市场资金放大政府资金。

返回页首 【区域报道】塔里木部分矿区向外资开放 据中国石油透露,中国将在塔里木盆地九个风险勘探区块共11万平方 公里矿区面向国际石油公司开放,它标志着中国开始进入新一轮油气对 外合作。

塔里木项目是中国近十二年来最大的对外油气合作项目,开放 区块主要分布在塔里木盆地的西南部、中部和东部。

塔里木盆地是中国 光大信息简报 15光大证券研究所 油气资源量超过100亿吨的三大盆地之一,面积56万平方公里,最终 可探明的石油资源量为60亿吨、天然气资源量为8万亿立方米。

经过 近16年的勘探开发,目前油气年产量已超过1000万吨油当量。

但由于 其勘探程度较低,仍处于勘探初期,平均每一千平方公里布井一口,勘 探潜力巨大。

据知,中国西气东输等数条石油天然气管道相继建成运营, 为塔里木盆地丰富的油气资源找到了出口,塔里木合作项目正式启动, 标志着新一轮对外油气勘探合作高潮到来。

据介绍,塔里木合作项目将 于近期对外招商,采用国际通行的产品分成合同模式。

这些区块大部分 是第一次进行对外合作。

目前已有数家国际大石油公司对这些区块感兴趣。

返回页首 【机构动向】QFIIA股基金回报超大市 受投资者需求的推动,合格境外机构投资者(QFII)A股基金的数量和规 模迅速增加,QFII的A股基金均超越了国内股市的涨幅,以人民币为 单位计算的2年总回报超越了上证指数36.66个百分点,但最近1年, 表现则逊国内的本地基金,差距达15.4个百分点。

国内股市过去2年 上升18.31% 中国基金市场透视报告认为,QFII制度实行后,尽管已有诸多海外上 市的中国公司或中国概念公司可供境外投资者选择,但中国资本市场的 不断完善和人民币的升值预期,持续激发国外投资者投资A股的热情, 为满足国外中小机构投资者和个人投资者投资中国A股的需求,QFII 的A股基金数量和规模不断增加。

12家QFII成立A股基金 光大信息简报 16光大证券研究所 截至今年6月末,已有12家QFII的A股基金成立,资产规模超过了 20亿美元,与36家QFII机构已获得外汇局批准的71.45亿美元投资 额度相比,已经占据了相当的份额。

与国内本地基金面临较大的短期业 绩压力相比,QFII的A股基金相对更注重长期回报,这点肯定会在两 者的选股思路和业绩表现上体现出区别。

2年超沪指36.66百分点 报告中的数据显示,在过去6个月、1年、18个月、2年平均总回报对 比中,无论是以基金记帐货币计算,还是以人民币为单位扣除汇率波动 后的业绩计算,QFII的A股基金均超越了大市的涨幅,以人民币为单 位计算的2年总回报超越了上证指数36.66个百分点。

本地基金均回报超QFII 尤其是在2004年7月到2005年6月,当大市持续低迷的时候,QFII 的A股基金大幅超越了大盘,显示了对中国市场的了解和超前的选股思路。

但报告还指出,国内本地基金在上述四个时间段里,平均回报均高于 QFII的A股基金,如果扣除汇率波动影响,都以人民币为单位计算, 差距更加明显。

过去1年的总回报差距15.4个百分点,过去2年的总 回报差距9.03个百分点。

返回页首 【机构动向】QFII选股风格大暴光 随着摩根士丹利投资管理公司、英国保诚资产管理(香港)有限公司获 批QFII资格,目前取得QFII资格的外资机构已经达到42家。

这也意 味着海外资本对国内股市的影响将不断增强。

光大信息简报 17光大证券研究所 QFII重仓股半数跑赢大盘 今年一季度末,QFII合计持有170只股票。

本文选取持股市值在2000 万元以上的116只股票,统计了自4月份以来的市场表现。

结果表明, 共有62只QFII重仓股跑赢上证指数(即涨幅超过34%),所占比例为 53%。

股价翻倍的重仓股达到10只。

其中G广船、东阿阿胶、G老窖分别以 161%、143%和130%的涨幅名列榜首。

有意思的是,涨幅第一的G广船, 其A股价格二季度以来几乎始终高于H股。

QFII舍H股而购买A股, 其中虽有股改套利的因素,但近期走势明显是A股带动H股上涨,这无 疑给大家一个积极的信号,即A股估值不必唯H股是瞻,A股市场取得 自己的定价权也很正常。

看好资源、消费与制造类股票 从116只QFII重仓股的行业属性来看,最被看好的行业分别是金属非 金属与采矿、交通基础设施、饮料、机械,分别出现14只、8只、7 只、7只重仓股。

此外,制药、化工分别有6只重仓股。

QFII对金属非 金属与采矿、交通基础设施行业的青睐,反映了其对资源的重视。

尤其 在中国这样一个经济潜力巨大且人口众多的国家,资源的瓶颈问题将长 期存在,这对资源股而言意味着长线的机会。

QFII的重仓股涉及黄金、 钨、铝、锡、铜等领域,同时也包括了G宝钢、G邯钢、G鞍钢等国内 的钢铁业龙头。

而在交通基础设施方面,QFII的重仓股则涵盖了港口、 高速、机场重要部门。

在消费领域,QFII则广泛重仓了零售、房地产、 商业银行、食品、饮料等行业的优质股票。

借鉴上述QFII的选股风格,我们的选股思路可以清晰地分为两个角度。

其一,就国内而言,经济快速增长,需求旺盛,消费品空间很大,但最 为稀缺的是上游资源;其二,就海外市场而言,中国的制造业将是强劲 光大信息简报 18光大证券研究所 的参与者,成本优势会持续存在,而技术优势也将逐步提升,升值并不 会产生太大妨碍。

围绕这两个角度挑选行业龙头个股,安全性应该是有 保证的。

返回页首 【行业信息】沪杭磁浮拟接京沪高铁 沪杭磁悬浮「优化方案」日前正式对外公布,新方案拟将沪杭磁悬浮与 京沪高速铁路对接,为此将新增20多公里的支线,其造价亦将提高近 50亿元。

专家评价,新方案的性价比更高。

优化方案中,沪杭磁浮工 程全长约199.351公里:其中上海段95.798公里,浙江段103.553公 里。

而此前,获得批覆的总长为175公里,此番多出的24公里是在原 来的正线之外,新增的一条虹桥机场支线。

与铁路公路形成综合系统 新方案重视沪杭磁浮与其它交通线路的连通,在沿现基本上均有铁路和 高速公路布线。

磁浮线出上海南站后,先是沿既有的沪杭铁路南侧西走, 至上海闵行区烈士陵园东边界处北折,达规划中的虹桥交通枢纽站。

这 一段就是新方案新增的虹桥机场支线。

专家评审后认为,由于京沪高速铁路按规划也将进入虹桥枢纽站,所以, 如按照新优化方案建设,那乘客将可在虹桥机场枢纽站实现换乘。

对于 新方案使造价提高近50亿元,专家认为,因为与铁路交通、汽车交通 可形成完整的综合交通系统,新方案下的磁浮交通工程的性价比不会降 低,反而综合效益会更大。

返回页首 光大信息简报 19光大证券研究所 【行业信息】中国50%的晶圆制造商可能被淘汰 半导体业是国内大力发展的行业之一,尤其是“自主创新”为其提供了强大 的动力。

不少地方都在极力吸引半导体投资,并且拿出了“真金白银”的优 惠政策和投入。

但是,市场毕竟有市场的规律。

据美商半导体公司SEMI的贸 易部门最新市场分析报告统计,目前中国半导体业包括老旧厂房在内,约共 有30多座晶圆厂,其中有8至9座为8英寸厂,仅一座12英寸厂,其余多 为6英寸以下晶圆厂。

SEMI中国分公司市场研究经理Samuel Ni表示,近几 年,新兴半导体公司在中国建厂或提出建厂计划增多,中国的芯片市场需求 虽持续成长,但不少产业界预测,当地晶圆厂因缺乏合作伙伴与具有竞争力 的技术,可能将进行合并。

他认为,未来可存活下来的晶圆厂不到50%,可 能仅有40%。

统计数据显示,中国半导体市场增长幅度已出现快速下降。

市 调机构ICInsights的统计指出,2005年中国地区IC制造业的增长率为 12.6%,远低于2004年的116.6%。

另外,在对未来成长性具指标性的资本支 出成长率方面,中国大陆半导体业2005年整体资本支出较2004年下滑高达 47%,落后于海外与中国台湾半导体产业的平均值,显见大陆发展半导体画大 饼的思维面临发展的瓶颈。

返回页首 【行业信息】汽车行业年初以来的回暖行情暂告结束 据中国汽车工业协会最新统计显示,今年5月份汽车制造业仅实现利润总额 18.2亿元,比去年同期的18.3亿元略有下降。

这也是今年以来汽车制造业 首次出现利润同比下降。

统计显示,今年前3个月汽车制造业利润同比增长 145%,前4个月累计增长153%。

而到了5月末,则出现了较大幅度的回落, 累计增速仅为110.04%。

同时,6月份国内共销售汽车55.76万辆,同比仅增 长8.01%,比5月份下降1.78%,这是今年以来汽车销量连续第2个月环比下 滑。

业内人士分析,由于6月份汽车销售环比继续下降,再加上该月份众多 中档轿车的降价力度很大,预计6月份汽车制造业利润环比还会继续回落。

光大信息简报 20光大证券研究所 总体来看,下半年影响价格下降的因素将起主导作用,国产基本型乘用车与 进口轿车仍将成为价格下降的主要动力。

不过,在市场环境进一步改善,国 家宏观调控政策保持连续性和稳定性的情况下,汽车价格总体不会出现大幅 下降,基本是延续上半年平稳下行的运行态势。

返回页首 【板块分析】交通运输:国内公路上市公司价值被低估 公路运输总量指标前4个月保持同比增长趋势,06年一季度,主要上 市公司主营业务收入和净利润保持着同比增长的趋势,计重收费在国内 的推广能够在不同程度上促进上市公司通行费收入的增长,对于高货车 比重公路公司仍然是可以期待的利好。

公路行业正在度过改良性周期, 而完成资产改良的上市公司在未来的几年具有更好的成长性。

股权分置 改革的完成在一定程度上完善了公司治理,优质资产的注入和新建为业 绩爆破性的增长提供了保障。

从相对估值的角度来看,相对于国外高速 公路行业的平均水平,国内公路上市公司相对指标具有比较优势,价值 被市场低估。

近期完成资产改良工作、即将推广计重收费和有新路产注 入和新建的上市公司未来具有较好的成长性,更具投资价值。

上市公司 中看好G基建、G深高速。

返回页首 【财经广角】中国宜借镜国际宏调治本之术 7月5日央行将法定存款准备金率提高0.5个百分点,这与市场预期有 所不同。

此前的4月27日,央行将贷款利率提高0.27个百分点,5月 17日向部分商业银行发行1000亿元惩罚性定向票据,都显示中国宏观 经济调控步入紧缩政策高密度释放阶段。

央行在货币政策这一调控核心 光大信息简报 21光大证券研究所 手段上谨慎的背后,是中国经济增长反映出的一系列矛盾,趋热与偏冷 并存,通常的宏观经济理论出现了失灵现象——GDP首季增长10.2%但 CPI只有0.9%,本应在3%以上;前五个月固定资产投资与M2同时录得 双高,分别为27.7%和19.1%,同时伴有产能过剩、居民储蓄继续爬高、 内需增长缓慢。

在这些矛盾下,宏调政策实际处于扩张与紧缩的左右为 难中。

货币政策:把问题全交给利息调控 宏观调控的货币手段主要包括基准利率(加息)和准备金率、定向票据 等公开市场操作(窗口指导)等辅助手段。

目前,央行在公开市场操作 上频繁出招,但对加息却谨小慎微,周小川甚至透露近期不可能加息。

但是市场认为,从长远看继续加息是必然趋势。

虽然准备金率也是控制贷款投放量的一般性货币政策,但各国央行很少 使用,一则不利货币稳定、资金成本较高,另则效果相当有限。

本次上 调0.5%准备金率冻结的1500亿,相对于目前银行体系高达9万亿元的 流动性来说,实在是杯水车薪。

故此,目前对于缺乏审慎性的投资行为 高涨和通货膨胀威胁,各国央行越来越热衷于加息。

6月8日,欧洲央 行宣布将基准利率提高25个基点,6月底美联储宣布加息,各国随之 纷纷应和。

中国症结:低利率的宽信贷环境 金融专家易宪容认为,中国货币信贷投放总量过多的根本症结不在银行 的流动性释放冲动,而是政府管制下的低利率政策造成的货币价格扭 曲。

由于历史与现实之原因,作为货币价格体现的利率基本处于政府严 格管制的较低水平,低利率造成资金使用成本偏低,这种宽信贷环境致 光大信息简报 22光大证券研究所 使资金配置效率低下,并必然导致粗放增长方式泛滥。

德意志银行大中 华区首席经济学家马骏同样认为,低利率属于扩张性货币政策尽人皆 知,维持低息意味着为经济继续加温,更何况流动性还在增加! 所以,根本出路在于通过提高货币使用成本,改变资金的供求关系。

美国经验:加息!加息!再加息 货币政策必须体现前瞻性,易宪容和马骏等专家一致建议参考美联储经 验——不断稳妥加息。

2004年以来,在GDP增长恢复到3.5%、通胀仍 在1%~2%的低水平时,美联储就开始加息调控,截至目前已经动用了17 次加息防止经济过热。

中国的经济增长比美国甚至高几倍,但提高基准 利率却只有两次。

马骏还认为,只提高贷款利率还不行,因为贷款利息 上升、存款利息不变,银行放贷的净收益率提高,某些银行反而会有更 强的放贷冲动。

因此还必须配合使用存款利率提高,与存款准备金率等 辅助手段交错实施。

实施前提:央行的独立性 问题是中国央行目前并不十分独立,针对宏观调控的中央指示精神中有 一条‘有保有压’,如此框框下,央行如何专注于整体的宏观调控政策 推行?问题是保谁压谁呢? 产业政策:让市场作生杀决定 相对于货币和财政政策,产业政策着眼于对经济结构和产业结构的调 整,对经济发展具有最为直接的调控作用。

现在产业政策所面临的结构 问题包括,因地方政府热衷于投资拉动造成不利于产业发展的通缩趋 势,因局部产业过热造成生产过剩现象。

光大信息简报 23光大证券研究所 作为一个尚未完成由计划经济向市场经济转型的经济体,中国更善于使 用产业政策。

今年以来,国家发改委一直在忙着出台产业调整政策,先后有煤炭、汽 车、有色金属等行业结构调整意见发布。

调整的即时效果并非没有,但 问题是死灰复燃也不鲜见,本轮消灭产能过剩的胜利往往是下一轮产能 过剩的开始。

中国症结:行政手段第一宏调常变微调 北大中国经济研究中心教授周其仁比较担心产业宏观调控会变为政府 存在微观层面的过度干预。

因为中国转型经济中履悖履起的产能过剩现 象,有一个重要的微观基础。

在产能过剩分布上,国有垄断、政府定价 行业没有过剩,甚至还在电、油的短缺发生,这是政府计划的结果;全 部或大部民营领域也没有过剩,因为市场进出自由、价格放开,这是市 场自我调节的作用;只有在多种所有制混合的领域才频频发生过剩,因 为市场准入不易退,政府干预频频,这是市场和计划手段都失灵的结果。

对此,产业调控往往表现为对市场的微观干预,比如发改委依技术规模 定企业生死的做法。

微观干预造成的结果是,等调控一放松——总要放 松的——再杀将进来,‘产能过剩’卷土重来。

陈平认为,产业结构调整应该是最积极的,然后是宏观政策辅助,行政 手段提供一些支持。

中国恰恰相反,行政手段第一、宏观政策第二,结 构调整缺乏长远规划。

如果做产业结构调整的话,企业要破产。

地方政 府非常愿意,但是银行和财政部不愿意,因为对企业进行关停并转,就 会把资产、债务勾销了,影响他们的政绩。

国际经验:市场化,进一步市场化 光大信息简报 24光大证券研究所 市场化的产业政策调控首先表现为宏观总量的结构调整。

日本产业政策 又称产业合理化政策,它注重于产业宏观而不是行业微观,政府干预不 是行政化的而是市场化的。

比如在执行产业政策上,它的目标是使资源加速流向有发展前途的产 业,并使无竞争力的产业平稳淘汰,而不是仅仅着眼于每个行业的过剩; 在支持新产业中,首先强调竞争环境的形成,同时使该产业有足够的新 公司加入,而不是仅仅以所谓技术优势向企业颁发准生证。

土地审批几乎可以卡死产业新投资进入,但中国的土地闸门掌握在政府 手中,政策可以严厉,但企业并非无路可走,比如灰色交易。

美国也使 用土地闸门,但它采用的是市场化手段,用一套复杂的法律程序提高其 交易成本,抑制成本,企业几乎无路可走。

发改委专家王元京认为,中 国目前要做的应该是如何通过价格杠杆的资源约束和市场约束,调节资 本的产业分布,完成产业结构调整。

除土地之外,发改委还可动用水电、 环保等多项手段。

这种手段表达了行政意志,但表现却是市场化的。

实施前提:规范限制政府有形之手 问题是当国有资本广泛分布在各行业的时候,如何保证产业政策执行的 独立性和规范性?有保有压分别对待往往成为政府投资扩张的保护伞。

于是,对宏调进行立法渐渐浮出水面。

作为一项国际普遍的制度设计, 它并不是赋予政府进行宏调的权力,而是限制政府的调控范围、程序以 及法律责任等。

中国能做到吗? 财政政策:警惕官员寅吃卯粮 光大信息简报 25光大证券研究所 有人说,货币手段在中国根本就不管用,因为中国不是一个市场经济体 系,更不是一个规范的市场经济体系,在市场经济游刃有余的货币手段 搬到中国难免淮橘为枳。

蒙代尔三角理论已经明确指出,在资本自由流 动和固定汇率制下,货币政策无效,财政政策有效。

虽然目前中国是参 考一篮子货币、进行调节、有管理的浮动汇率制度,但从目前央行投放 的外汇占款数量看,目前的浮动空间尚不足以让中国央行完全独立,货 币政策失灵也在所难免。

因此,中国宏观调控最有效的手段可能是财政税收手段。

但可惜,目前 在行的财政政策手段,一方面仍属扩张性政策,一方面又可能抵消货币 手段的作用。

中国症结:财政政策仍是一把火 北大中国经济研究中心教授陈平认为,中国真实的GDP规模要比现在公 布的数字大很多,很多的盈利是没有交税的,宏观调控对他们没有意义。

假如房地产的真实利润是20%~50%,利率调高一两个点有什么意义 呢? 中国自1998年实施积极财政政策开始,直到2003年才转向稳健的财政 政策。

马骏认为,过去几年,中国官方公布的GDP增长均在10%左右。

在如此高速的经济增长率之下,税收收入年均增速又高达20%以上,中 国没有必要继续实行赤字财政。

赤字财政实际上就是扩张性的财政政 策。

如果赤字占GDP的比重为1.5%(今年的预算数),并假设赤字对经 济增长刺激的乘数效应为1.6倍,则赤字财政就提高了经济增长率达 2.4个百分点。

国际经验:收紧!收紧!再收紧 光大信息简报 26光大证券研究所 马骏建议,一方面要加强对地方政府财政投资的控制。

虽然今年中央财 政预算的资本性投资有所减少,但地方政府由于财政收入仍可能大幅增 长而会进行更大的资本性投资。

这是地方诸侯只会在中央GDP指导指标 之上层层加码的重要原因,单纯的压制根本不足以消灭其冲动。

因此不 妨借鉴国际经验设立财政储备基金,立法规定地方政府在财政收入较高 的年份必须增加地方财政储备,改变地方政府追求短期效益花掉当年所 有财政资源的行为方式;另一方面,他认为可以开征收投资税,该收入 只能进入财政储备基金。

中国目前的税收政策以生产税为主,是累退性质的,无益于控制投机性 投资。

陈平认为只有增收累进性质的收入税和消费税,才有助于调控投 机行为。

尤其是房产税,在中国,一个是不交房产税,另一个就是买一 套房子和买几套房子的人,所承担的房地产税都是一样的,必须根据国 际经验扭过来。

目前的房产宏调中只是针对新购房5年内出售征收全额 营业税的事后调控手段,陈平建议采取美国经验征收超过所得税的房产 税。

居民首套住房可免,第二套以后累进提高税率,税收不得进入地方 政府投资性财政预算,比如学习美国将其作为基础教育投资基金。

实施前提:地方政府不打折扣 问题是地方政府一直与中央玩猫捉老鼠,而这个矛盾深究下去又不是单 纯经济问题了。

返回页首 光大信息简报 27光大证券研究所 本报告由光大证券有限责任公司研究所编写,以合法地获得尽可能可靠、准确、完整 的信息为基础,但不保证所载信息之精确性和完整性。

光大证券研究所将随时补充、 修订或更新有关信息,但未必发布。

本报告仅供光大证券内部各部门投资决策参考, 不得买卖、外传。

光大证券有限责任公司及其附属机构(包括研究所)不对投资者买 卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。

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