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G万华研究报告:广发证券-G万华-600309-价稳量增,业绩增长可期-060715

研报作者:曹新 来自:广发证券 时间:2006-07-17 09:21:52
  • 股票名称
    G万华
  • 股票代码
    600309
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    sp***ng
  • 研报出处
    广发证券
  • 研报页数
    8 页
  • 推荐评级
    买入(上调)
  • 研报大小
    270 KB
研究报告内容

石油、化学、塑胶、塑料/化学原料及化学制品制造业 中报点评 2006年07月15日 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易,亦可能为这些公司提供或争取提供承 销等服务。

本报告中所有观点仅供参考,并请务必阅读正文之后的免责声明。

G万华(600309.sh) 风雨已过 业绩增长可期 曹新 化工行业首席研究员 电话:021-68818805 eMail:cx2@gf.com.cn 价稳量增,业绩增长可期 综合多方面因素,我们认为今年MDI价格将以稳定为主,MDI产品 毛利率在一季度探底后可望略有回升。

而宁波万华已经恢复生产, 月产量达到8000-10000吨左右,下半年产量的提高将提升公司下半 年业绩。

自主创新值得期待 对自己创新性企业,国家将出台一套详细的鼓励措施,就税收而言, 国家可能对自主创新型企业实行所得税免征2年后按15%的所得税 税率征收。

第一批名单最快可能第四季度出来。

业绩预测与评级 综合目前情况,2006年预计每股收益为0.63元,2007年、2008年 每股收益分别为1.02元和1.15元。

考虑公司未来业绩的成长性以及 对自主创新型企业的美好预期,给予买入评级。

预测及评估 来源:烟台万华聚氨酯股份有限公司财务报表,广发证券发展研究中心 公司评级 当前价格(元) 14.54 目标价格(元) 18.00 前次评级持有 股价走势 市场表现1个月3个月12个月 股价涨幅10.63% 21.50% 93.41% 上证综指12.43% 28.36% 66.88% 股票数据 总股本(万股) 118,809.6 流通A股(万股) 45,939.71 主要股东: 烟台万华华信合成革有限公司 主要股东持股比例57.19% 流通A股比例38.67% 财务比率 ROE 34.73% ROA 13.29% 资产负债率60.08% 每股净资产(元) 2.10 2005年报数据. 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 主营收入(百万元) 2,104.233,309.54450067508100 EBITDA(百万元) 575.34927.921,577.462,366.192,650.13 净利润(百万元) 403.50617.63746.281207.541370.16 净利润增长率73.72% 53.07% 21.15% 61.90% 12.75% 每股收益(元) 0.3400.5200.631.021.15 市盈率4428.8523.8114.7113.04 市净率7.587.145.4543.09 EV/EBITDA 19.2419.0218.7618.5217.60 每股红利(元) 0.200.150.500.600.70 股息率(%) 1.561.073.3344.67 2006-07-15 中报点评 二季度业绩有所下滑 2006年上半年,烟台万华实现主营业务收入210179.29万元,净利润 31857.62万元,同比分别增长了29.78%和-2.96%,净利润同比出现小幅下滑。

环比看,公司一季度实现净利润17805.66万元,而二季度仅实现了 14051.96万元,二季度净利润比一季度净利润下降了21.08%。

二季度业绩 下滑导致公司上半年业绩小幅下降,那么为什么公司二季度业绩环比会出 现下降呢? 分季度看,二季度公司实现主营业务收入为104686.99万元,一季度 实现主营业务收入为105492.30万元,两者差别不大。

再进一步,一季度 聚合MDI和纯MDI合计收入为89926.25万元,而二季度两者合计为91888.32 万元,增长了2.18%,略有增长。

而从MDI价格走势看,从年初以来MDI价 格运行比较平稳,这说明MDI收入的增加不是来源于价格上涨,由此我们 可以作出这样的判断:宁波万华二季度虽然遭遇了停车风波,但宁波万华 二季度产量应该与一季度基本相当。

同时,我们看到MDI第二季度毛利率 比第一季度都有所上升,这MDI业务不是影响公司二季度业绩下降的原因。

图1 公司MDI业务毛利率% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 20 05 年第一季度 第二季度 第三季度 第四季度 20 06 年第一季度 第二季度 纯MDI 聚合MDI 数据来源:公司报告 经过对比分析,我们发现非经常性损益是影响公司二季度业绩的主要 原因。

表1 2006年1-6月份公司非经常性损益项目和收益 项目金额(万元) 处置固定资产等4227.25 政府补贴-349 2006-07-15 中报点评 短期投资收益-1354.37 营业外收支-4.33 减值准备转回-6.57 所得税影响数563.94 合计3076.92 数据来源:公司报告 扣除非经常性损益后,二季度公司净利润为18080.55万元,而一季度 为16853.99万元,环比增长了7.28%。

由此可见,如果不考虑那些非经常 性损益,公司二季度实际业绩并没有下降,这基本上符合了公司的生产经 营形势。

通过以上分析,我们可以得出这样的结论:宁波万华停车风波影响了 公司二季度业绩,使业绩增幅低于预期,但不是公司二季度业绩下降的原因。

此外,上半年,热电项目亏损了2140万元,财务费用大幅增加到 1180.06万元(去年同期为351.51万元),也影响了公司业绩。

公司产销形势仍然比较好 生产情况 5月份,宁波万华已恢复氯气供应,生产逐步恢复了正常,但由于东 港电气安全隐患依然没有从根本上解决,氯气供应不能全部满足烟台万华 需求,致使烟台万华目前月产量只能在8000-10000吨左右徘徊(正常月产 量应在12000-14000吨)。

尽管宁波万华没有满负荷运行,但产量较上半 年已有大幅度提高,下半年业绩比下半年将有一个明显增长。

另外,管委 会也在积极协调,但氯气供应完全正常化目前还难以准确判断。

销售形势依然不错 2006年上半年公司存货——产成品余额为22082.14万元,比期初 29768.69万元下降了7686.55万元,这一方面说明公司销售形势不错,另 一方面也是4月份宁波停车后出现供应紧张之结果。

而从另外一个角度看,2006年上半年应收帐款余额达到了26846.10万 元,比期初6115.32万元大幅上升,说明市场竞争还是比较激烈的,公司 在付款制度不得不有所放宽。

出口增幅快 2006年上半年,烟台万华国际业务取得了可喜成绩,上半年出口增 长了90.14%,出口额达到了32104.12万元,占主营业务收入比重超过了 15%,提高了5个百分点。

行业动态 MDI价格走势 聚合MDI需求比较旺盛,5月份各厂家提价500-1000元/吨;纯MDI需 2006-07-15 中报点评 求相对要弱一些,已二酸和BDO价格的大幅上涨影响了鞋底原液的开工 率,目前聚合MDI和纯MDI价格稳定在23000元/吨左右。

从今年形势看, 未来价格将以稳定为主。

按照目前苯胺与MDI的比价关系,我们预计MDI毛利率该将略有提高。

图2 苯胺与MDI价格走势 元/吨 数据来源:中国化工在线 扩产动态 上海联合原计划7月1日投产的24万吨MDI项目,投产日期延后,具体 延长时间不确定。

BASF是我国MDI市场的最大供应商,上海联合24万吨MDI项目的投 产,在很大程度将减少BASF的进口量,同时,据说上海联合与拜尔签署 了协议,拜尔承诺销售其中的三分之一。

这样,上海联合的投产对市场供 应压力可能没有想象那么大。

另外,BASF卖给上海联合的专利费为1亿美 元,生产成本相对较高,不太可能低价倾销。

综合判断,我们认为,上海联合的投产对市场影响有限,MDI价格仍 将以平稳运行为主。

建筑节能 据悉,建设部将于今年8月份颁布聚氨酯墙体材料应用导则,将聚氨 酯材料作为保温材料进行推广。

在欧美日等发达国家建筑保温材料中聚氨 酯占75%,聚苯乙烯占5%,玻璃棉占20%,而在我国,建筑保温材料80% 用的是聚苯乙烯,聚氨酯的应用只占了10%。

从国家的节能要求和材料应 用上来看,要达到节能65%的要求,聚苯乙烯厚度要8厘米,而聚氨酯只 需要3.5厘米,这决定了聚氨酯必然成为今年国内节能材料的主流品种。

在建设部的积极推动下,各地纷纷制定出了具体节能目标,上海计划 到2010年使建筑节能达到65%。

根据测算,今年7月1日开始强制推行的国家建筑节能标准等如果执行 到位,仅建筑保温市场每年将带来325万吨聚合MDI的需求,相当于每年 有近1000亿的市场份额。

目前,各地虽然反映热烈,但市场仍处于培育阶段。

2006-07-15 中报点评 外资并购 据报道,日前烟台当地四家大型国企分别在香港签署引入外资股东的 协议及意向书,引入外资至少17亿元人民币。

烟台万华的大股东——合成 革集团与香港先策及墨西哥石油公司签署引入外资股东协议,计划转让 3-4成股份,转让价格为5-7亿元人民币。

自主创新 据传,自主创新型企业第一批名单最快可能于今年第四季度确定。

对 自己创新性企业,国家将出台一套详细的鼓励措施,就税收而言,国家可 能对自主创新型企业实行所得税免征2年后按15%的所得税税率征收。

我们预计,烟台万华能够入选自主创新型企业。

业绩预测 根据宁波万华的生产情况,我们认为,公司2006年业绩预计在30% 左右,低于我们原来业绩增长50%的预期。

因为氯气供应问题没有彻底解 决,所以2007年业绩也可能受到影响,但自主创新型企业所得税税率的 下降将成为烟台万华2007、2008年最大的利润来源。

基本假设: 1、主营业务收入 根据我们最新掌握的情况,宁波万华装置上半年运行没有达到满负 荷,因此全年产量将受到一定影响。

我们预计2006年宁波万华产量为8万 吨,2007年产量为16万吨,2008年产量达到24万吨。

产品价格比较稳定, 全年均价为22500元/吨计算,2006、2007、2008年主营业务收入分别增长 35.97%、50%和20%。

2、主营业务利润 虽然MDI二季度毛利率有所提高,但受其他业务拖累,2006年上半年 公司主营业务利润有所降低。

假设2006、2007、2008年公司主营业务利润 率为33%。

3、所得税 2006年上半年,公司国产设备投资抵免所得税额为2588.3万元,已全 部抵完,下半年没有抵免。

2007、2008年假设公司获得自主创新型企业资 格,所得税率为15%计算(也可能为0)。

4、少数股东权益 2006年少数股东权益/总利润为7%,2007年为10%、2008年为13%。

利润预测表: 表1 利润预测表 万元 2006-07-15 中报点评 2005年2006年2007年2008年 主营业务收入330954.07450000.00675000.00810000.00 主营业务成本及税金209563.11301500.00452250.00542700.00 主营业务利润121390.96148500.00222750.00267300.00 其他业务利润378.79500.00500.00500.00 营业费用7132.5810350.0015525.0018630.00 管理费用23562.3625650.0037800.0044550.00 财务费用569.353150.006750.0012150.00 营业利润90505.46109850.00163175.00192470.00 投资收益322.8415000.00500.00500.00 补贴收入0.00500.00300.00300.00 营业外收入13.5930.0030.0030.00 营业外支出4317.921000.003000.003000.00 利润总额86523.97124380.00161005.00190300.00 所得税24724.2641045.4024150.7528545.00 少数股东权益36.698706.6016100.5024739.00 净利润61763.0274628.00120753.75137016.00 每股收益摊薄(元) 0.520.631.021.15 数据来源:公司报告,广发证券 投资评级 按2006年业绩计算,目前烟台万华市盈率为23.6倍,高于一般化工企 业平均市盈率18-20倍水平,目前股价基本上反映了今年业绩。

但考虑到 烟台万华明年业绩大幅增长以及自主创新型企业的美好预期,我们认为烟 台万华没有充分反映公司明年业绩,给予买入评级,目标价格18元。

2006-07-15 中报点评 广发证券—公司投资评级说明 买入(Buy)预期未来12个月内,股价表现强于大盘10%以上。

持有(Hold)预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。

卖出(Sell)预期未来12个月内,股价表现弱于大盘10%以上。

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报告内容仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价 或询价。

广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任,除非法律法规有明确规定。

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我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提 供或争取提供承销等服务。

广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。

本报告反映研究人员的不同观 点、见解及分析方法,并不代表广发证券或其附属机构的立场。

报告所载资料、意见及推测仅反映研究 人员于发出本报告当日的判断,可随时更改且不予通告。

本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其他专业人士。

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