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山东海化研究报告:东方证券-山东海化-000822-2006年中报点评:纯碱毛利率异常下滑-060725

研报作者:陈玉辉 来自:东方证券 时间:2006-07-26 08:58:11
  • 股票名称
    山东海化
  • 股票代码
    000822
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ui***C
  • 研报出处
    东方证券
  • 研报页数
    6 页
  • 推荐评级
    增持
  • 研报大小
    212 KB
研究报告内容

陈玉辉化工分析师 8621-50367888×2058 chenyh@orientsec.com.cn 投资评级 买入增持中性减持(维持) 股价(2006年7月25日) 4.43元 目标价格(6个月) 5.1-5.5元 总股本/A股(万股) 73581/37476 A股市值(百万元) 16.60亿元 国家/地区中国 行业基础化工 报告日期2006年7月25日 股价表现 - 20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 05 -0 7 05 -0 8 05 -0 8 05 -0 9 05 -0 9 05 -1 0 05 -1 0 05 -1 0 05 -1 1 05 -1 1 05 -1 2 05 -1 2 06 -0 1 06 -0 1 06 -0 2 06 -0 2 06 -0 3 06 -0 3 06 -0 4 06 -0 4 06 -0 5 06 -0 5 06 -0 5 06 -0 6 06 -0 6 06 -0 7 06 -0 7 G海化深成指数 评价周期1个月3个月12个月 绝对表现(%) 1.67.666.4 相对表现(%) -1.1 -1.913.3 财务预测 2005A 2006Q22006E 2007E 主营业务收入(万) 692475355276772939805911 主营业务利润(万) 8587449261107862129871 净利润(万) 28471149053815049451 每股收益(元) 0.390.200.520.67 每股净资产(元) 3.513.654.034.70 净资产收益率(%) 11.025.5512.8714.30 市盈率(X) 11.410.98.56.6 市净率(X) 1.261.211.100.94 资料来源:公司数据,东方证券研究所预测 相关研究报告 《山东海化(000822)调研快报:相关多元化强化循环经济 效益》 2006年5月8日 公司研究 中报分析 山山东东海海化化 000000882222..SSZZ 重要事项:本报告版权归东方证券研究所所有。

未获得东方证券研究所书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。

本报告基于东方证券研究所及其研究 员认为可信的公开资料,但我公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证,也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。

东方证券及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务,敬请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性 的影响。

纯碱毛利率异常下滑 山东海化2006年上半年实现主营业务收入 35.53亿元,同比增长7%;实现主营业务利 润4.93亿元,同比增长6%;实现利润总额 2.45亿元,同比增长16%;实现净利润1.49 亿元,同比微降2%。

按照可转债新增转股后 的最新股本计算,山东海化2006年上半年每 股收益0.20元,净资产收益率为5.5%。

分解后的分产品季度数据显示,山东海化 2006年第二季度纯碱产品实现销售收入 56363万元,较第一季度增长3%。

由于2006 年一季度以来原盐等主要原料价格呈现逐步 下跌趋势,而纯碱产品销售价格逐步回升,二 季度纯碱毛利率应当出现一定幅度回升。

但山 东海化纯碱产品第二季度毛利率仅为 21.61%,明显低于第一季度25.06%的水平, 表现异常。

受益于下游玻璃、氧化铝行业高速增长,国内 纯碱价格2006年以来受到需求拉动出现明显 上涨,山东海化含税出厂价格由四月月均 1350元/吨提高至六月平均1520元/吨左右; 同时主要原料原盐价格由150元/吨下降至 100元/吨以下,预计未来的第三季度利润环 比将有明显增长。

维持前期山东海化2006净利润增长约30%预 测,不考虑可转债摊薄的2006年每股收益为 0.52元,假定转债全部转股后的每股收益为 0.43元。

以基础无机化工品行业10-12倍的 市盈率估值区间计算,山东海化合理价格约为 5.1元,维持“增持”评级。

山东海化2006中报分析 上半年增收不增利 山东海化2006年上半年实现主营业务收入35.53亿元(其中纯碱业务实现主营业务 收入111036万元),同比增长7%;实现主营业务利润4.93亿元,同比增长6%; 实现利润总额2.45亿元,同比增长16%;实现净利润1.49亿元,同比微降2%。

按 照可转债新增转股后的最新股本计算,山东海化2006年上半年每股收益0.20元, 净资产收益率为5.5%。

在主营业务利润明显增长的情况下,由于财务费用同比增加2000万元、所得税同比 增加1900万元和少数股东权益增加1666万元,山东海化2006年中期增收不增利 (参见表1)。

表1:山东海化财务数据同比、环比比较(单位:万元) 代码 2005H1 2006H1同比变动率(%) 2006Q12006Q22005Q2 主营业务收入3331003552767 183290 171985164789 主营业务税金及附加1181208176 745 1336736 主营业务利润46655492616 24255 2500521849 加:其他业务利润46991094 235 675288 营业费用100639630 -4 4232 53984867 管理费用109749070 -17 4421 46495507 财务费用5084723442 3554 36802226 营业利润210042423615 12283 119539537 加:投资收益19627340 101 17293 补贴收入46333631 329 440 营业外收入271542100 205 337140 减:营业外支出300838179 92 746253 利润总额212162454616 12826 117209556 减:所得税6041797632 3620 43562387 减:少数股东损益-111666 14 1651 -4 净利润1518514905 -2 9192 57137173 资料来源:万得资讯,东方证券研究 纯碱毛利率异常下滑 分解后的分产品季度数据显示,山东海化2006年第二季度纯碱产品实现销售收入 56363万元,较第一季度增长3%。

由于2006年一季度以来原盐等主要原料价格呈 现逐步下跌趋势,而纯碱产品销售价格逐步回升,二季度纯碱毛利率应当出现一定幅 度回升。

但山东海化纯碱产品第二季度毛利率仅为21.61%,明显低于第一季度 25.06%的水平,表现异常(参见表2)。

2006年上半年山东海化与母公司间的关联采购金额(主要为蒸汽、电力和原盐)为 5.92亿元,关联销售金额4.54亿元。

同时公司还向不存在控制关系的关联方采购焦 炭和包装袋,上半年合计金额达到6811万元。

山东海化2006中报分析 2006年第二季度,公司计提的固定资产折旧额为8961万元,远远超过第一季度的 4737万元,同时也超过2005年全年7956万元的季度平均水平。

预提费用期末余额 为4820万元,较2005年年末增加4600万元。

少数股东权益项目第二季度发生额达到1666万元,由于为2006年新增金额,估计 为新投产的氯碱项目发生。

公司在山东海化氯碱树脂公司中的占股比例为51.98%, 投资额为8072万元。

如果少数股东权益全部为此子公司发生,则该项目2006年上 半年净资产收益率达到11%。

表2:山东海化纯碱毛利率比较(单位:%) 代码2005Q12005Q22005年度2006Q12006Q2 纯碱销售收入(万元) 61621 55384 176419 54673 56363 纯碱实现主营业务利润(万元) 15744 11172 39343 13701 12181 纯碱毛利率(%) 25.55 20.17 22.30 25.0621.61 化工合计收入(万元) 115315 108347445752 115240 156569 化工毛利(万元) 23167 20335 75285 21716 26748 毛利率(%) 20.09 19.45 16.89 18.84 17.08 资料来源:万得资讯,东方证券研究 注:化工产品包括纯碱、三聚氰胺、氯化钙、溴产品、硝盐、尿素等; 财务状况稳定 山东海化2006年中期一年以上应收帐款金额为10890万元,较2005年末11500 万元略有下降。

其它应收款余额由2005年末的10570万元上升至当期末的13206 万元,但帐龄老化趋势不明显。

截至2006年6月30日,公司2004年发行的10亿元五年期可转换债券未转股余额 为73601万元,较2005年末的83867万元下降10266万元。

图1:纯碱(左轴)、原盐(右轴)及价差走势(单位:元/吨) 700 900 1100 1300 1500 1700 1900 041224 050121 050218 050318 050415 050520 050617 050715 050812 050909 051008 051104 051202 051229 060127 060303 060331 060428 060526 060623 060721 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 纯碱(工业一级,海化)纯碱-原盐价差原盐(工业一级,潍坊) 资料来源:中国化工信息,东方证券研究整理 山东海化2006中报分析 盈利复苏持续,维持“增持”评级 在04年末、05年初达到300元/吨以上的高位后,国内原盐价格一年来大幅回落, 近期山东地区海盐市场价格已经下降至100元/吨左右,山东海化与母公司2006年 关联采购价格也下调至120元/吨(参见图1)。

原盐占纯碱生产成本的30%左右, 主要原料价格的回落有利于山东海化纯碱产品盈利能力回升。

受益于下游玻璃、氧化 铝行业高速增长,国内纯碱价格2006年以来受到需求拉动出现明显上涨,山东海化 含税出厂价格由四月月均1350元/吨提高至六月平均1520元/吨左右;同时主要原料 原盐价格由150元/吨下降至100元/吨以下,预计未来的第三季度利润环比将有明显 增长。

维持前期山东海化2006净利润增长约30%预测,不考虑可转债摊薄的2006年每股 收益为0.52元,假定转债全部转股后的每股收益为0.43元。

以基础无机化工品行业 10-12倍的市盈率估值区间计算,山东海化合理价格约为5.1元,维持“增持”评级。

山东海化2006中报分析 附表:利润表预测 损益表(人民币万元) 2005A 2005H12006E 2007E 主营业务收入692475355276772939805911 主营业务成本603355303934661453672262 主营业务税金及附加3246208136233778 主营业务利润8587449261107862129871 营业费用1867196302091223421 管理费用1671590701872120968 财务费用1091572341421615000 营业利润40360242365481371282 非经营性收益-370310 -230 -530 税前利润39989245465458370751 所得税1203979761643321301 少数股东损益-521166600 净利润28471149053815049451 EPS1(元) 0.390.200.520.67 EPS2(元) 0.320.170.430.55 资料来源:东方证券研究所预测 注:EPS1以2006年一季度末最新股本为基础计算,为不考虑可转债转股;EPS2为假定可转债转全部转股后摊薄。

重要事项:本报告版权归东方证券研究所所有。

未获得东方证券研究所书面授权,任何 人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。

本报告基于东方证券研究所及其研究员认为 可信的公开资料,但我公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证,也不承担任何 投资者因使用本报告而产生的任何责任。

东方证券及其所属关联机构可能会持有报告中提 到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务,敬 请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响。

东方证券研究所 地址:上海市浦东大道720号 联系人: 平坷 电话:021-50367888 传真:021-50366576 021-50367888#2060 pinke@orientsec.com.cn 投资评级说明 -报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; -公司投资评级的量化标准 买入:相对强于市场基准指数收益率15%以上; 增持:相对强于市场基准指数收益率5%~15%; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 减持:相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。

-行业投资评级的量化标准 看好:相对强于市场基准指数收益率5%以上; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 看淡:相对于市场基准指数收益率在-5%以下。

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